巴克萊：美國國債買家結構轉變，估值敏感性顯著上升
Nashnova编辑部
美國可流通國債十年間從4萬億膨脹到29萬億美元，但接盤的人從央行換成了基金和散戶——巴克萊警告，收益率必須夠高才賣得動，期限溢價可能回到金融危機前水平。
誰在買美國國債？十年間換了一批人？
2006年官方部門（央行、外匯儲備機構）與私人投資者各持約一半國債；到2026年，私人部門佔比升至73%，官方降至27%。
新增的約25萬億美元國債中，私人投資者承接了19萬億——共同基金、外國私人資金、銀行和居民成了主力買家。
這意味著→ 以前的大買家「不揀價」（央行買國債不太在乎收益率高低），現在的大買家「貨比三家」——價格不合適就不買。
為甚麼央行不買了？
美聯儲2022年啟動縮表（即手上的國債到期後不再續買，令資產負債表縮小），持倉從峰值約6萬億美元降至約4萬億。
外國央行的國債持倉在過去十年基本橫行在約4萬億美元，未能跟上發行規模的膨脹。
簡單來說＝ 兩個最大的「不在乎價格」的買家，一個主動撤退，一個原地不動——缺口全部拋給了「在乎價格」的私人投資者。
巴克萊的「彈性指數」說明了甚麼？
巴克萊構建了一個「彈性指數」（elasticity index），用來衡量國債市場整體對收益率的敏感程度；指數讀數為1代表持有者以結構性需求為主、對收益率不敏感。
一個反直覺的發現：逐類來看，大多數投資者的收益率敏感性其實在下降——但因為佔比最大的群體換成了價格敏感型，整體彈性指數反而大幅攀升。
這意味著→ 問題不是「每個人變得更揀擇」，而是「最不揀擇的人走了，剩下的都是揀擇的」。
這對收益率意味著甚麼？
巴克萊強調：彈性上升≠需求減弱，而是收益率需要夠高才能吸引買家——賣不出好價錢，就得給更高利息。
這一效應主要體現在期限溢價（term premium）上——即投資者持有10年期國債相對於滾動持有短期國債所要求的額外收益。
簡單來說＝ 你叫我鎖定十年，就得多畀補償；現在買家越來越精明，這個補償正在變大。
期限溢價會升到哪裡？
紐約聯儲官員佩利（Roberto Perli）在政策會議上亦給出類似判斷：買家結構從「不在乎價格」轉向「在乎價格」，「可能對收益率的期限溢價部分產生影響」。
紐約聯儲自身模型顯示期限溢價已重回正值區間；巴克萊認為這或許只是開始，期限溢價有望進一步回升至金融危機前水平。
這反映出一個核心問題：當前利率波動率仍低於危機前，美聯儲溝通機制變化與持續縮表均構成上行因素——長端收益率的結構性壓力，在買家結構不逆轉的前提下，短期內看不到緩解的路徑。
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