中金：高擁擠度遭遇流動性逆風，AI交易臨近檢驗節點
Alina Collins
中金研報指出費城半導體、韓股擁擠度均超80%歷史分位，美股融資餘額破1.3萬億美元新高；7月二季度業績期將檢驗AI資本開支邏輯能否持續，高擁擠疊加流動性收緊可能放大波動。
「擁擠度」到底在講甚麼？
擁擠度（衡量一類資產有幾多資金同時擠在裏面的指標）——費城半導體、韓股、科創50截至6月13日均超過80%歷史分位，納斯達克100回調後仍接近70%。
美股融資餘額（投資者借錢買股的總規模）已超1.3萬億美元，韓股融資餘額接近38萬億韓元，雙雙創歷史新高。
這意味著→ 擁擠本身不決定升跌，但一旦出現意外波動，反應會被顯著放大——好比迫滿人的戲院，正常放映無問題，一聲火警所有人同時湧向出口。
5月非農點解可以同時砸低風險同避險資產？
5月非農大超預期，市場出現風險資產與避險資產同跌、美元獨升的罕見格局。
簡單來說＝ 所有人都在搶現金，無論手上揸住股票定債券都先沽咗再講——這是典型的流動性緊張信號。
費城半導體和韓股因擁擠度最高，衝擊最劇烈；其後伊朗局勢階段性緩和與CPI低於預期才局部紓緩壓力。
6月流動性逆風從邊幾個方向吹來？
中國人民銀行3月以來淨回籠3.8萬億元，DR007（銀行間隔夜拆借的利率風向標）從5月1.30%低位回升至1.46%。
歐央行6月11日加息25個基點，日央行6月加息概率接近100%，美元兌日元持續超過160，日本財務省表態必要時將實施外匯干預。
SpaceX登陸納斯達克被視為潛在的流動性「抽水」因素。這意味著→ 上述每一項單獨睇都係「明牌」，但多項疊加就可能成為波動催化劑。
新聯儲主席沃什上任，會帶來甚麼變化？
沃什將於北京時間6月18日迎來「首秀」，中金認為他傾向引入截尾均值（去掉最極端升跌項後計平均——更能反映「主流物價」走勢）作為通脹觀察指標。
達拉斯聯儲截尾平均PCE同比2.35%，遠低於PCE的3.77%和核心PCE的3.29%。簡單來說＝ 換一把尺量，通脹睇落無咁高，減息就多咗一啲理論空間。
沃什同時主張縮減資產負債表，但強調「緩慢而謹慎」，而且需先放鬆SLR（補充槓桿率——限制銀行可以借出幾多錢的監管紅線）約束。
日圓套息交易逆轉的風險有幾大？
套息交易（借日圓呢類低息貨幣去買高息資產賺息差）的規模指標：CFTC日圓淨空頭13.7萬張，低於2024年高峰19.0萬張；但4月外國銀行跨部門借貸已達14.7萬億日圓，高於2024年7月末的12.0萬億。
這反映出套息交易的「明面倉位」有所回落，但「暗面管道」規模更大了。
中金基準判斷：影響可控。但若伊朗局勢大幅緩和推動美債利率快速下行，或各國為補充原油庫存拋售美債，都可能觸發套息逆轉、收緊流動性。
7月：AI行情的「期中考」點睇？
中金此前研究發現美國AI交易呈「兩個季度強、一個季度弱」的節奏規律，照此推算7月可能成為關鍵節點——恰好對應二季度業績集中披露期。
市場將重點關注：經營性現金流能否繼續撐住資本開支的快速增長。這意味著→ 如果公司賺的現金跟不上花的速度，AI故事的說服力就會打折。
通脹方面，中金測算若油價維持5月水平，5月就有望成為年內CPI高點；若三四季度油價回落至80–90美元/桶，年底CPI同比有望降至3%以下，為減息創造條件。加息門檻同樣很高——需油價持續120美元/桶以上，中金認為這不符合美伊雙方利益。
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