花旗：A股軟體與AI應用板塊分化加劇，商業化能力決定估值走向
nashnova research
花旗彙總186家軟件公司數據後判斷：中國軟件業AI商業化已到拐點，但只有能將AI轉化為持續收入的公司正在拉開差距，行業普升邏輯已不再成立。
行業整體怎麼了？增收不增利
2026年前7個月，中國軟件行業收入同比增長9.2%，低於2025年同期的12.3%。
更值得留意的是淨利潤增速：從12.4%驟降至1.3%。這意味著→ 大量公司將資金投入AI研發，但尚未賺回來。
簡單來說＝ 行業整體仍處於「花錢買未來」階段，利潤端壓力集中體現在上半年。花旗據此認為下半年選股必須更有針對性。
四大板塊，邊個跑得最快？
人工智能板塊收入同比增長16%，增速領跑；經營費用同比持平，利潤率改善條件已具備。
IT服務板塊收入同比增長4%，結束此前連續下滑，中軟國際等龍頭的AI融合服務放量是主要支撐。
ERP SaaS板塊收入同比增長6%，從2025年下半年的下降1%明顯反彈，核心驅動是訂閱收入佔比提升。
網絡安全板塊收入同比下降8%，降幅較2025年上半年的6%進一步擴大。這反映出企業和政府IT預算仍在收緊，行業價格戰激烈。
AI收入邊個已兌現，邊個仲係畫餅？
中軟國際上半年全棧AI業務收入15.3億元，佔總收入近20%，同比增長133.7%。管理層維持全年AI收入40億元、同比翻倍的指引，淨利潤預計增長超50%。
金蝶國際上半年收入36.25億元，同比增長14%；經營利潤由虧損1.54億元轉為盈利2900萬元，現金流亦轉正。蒼穹AI平台預計全年收入超10億元。
用友網絡收入恢復增長但低於預期，經營費用偏高導致虧損擴大。這意味著→ 花旗開出了一張「12個月待辦清單」：虧損能否收窄、雲端遷移能否推進、AI收入能否睇得見。
汽車和地產軟件，分化有幾大？
中科創達二季度收入同比增長39.6%，淨利潤增長117.3%，智能物聯網業務佔收入約43%。花旗將其評級上調至買入，但因產品結構變化壓低毛利率，目標價從78元降至73元。
四維圖新二季度收入同比下降9.4%，淨虧損擴大至3.44億元，自動駕駛和高精地圖產品均價持續下滑。花旗維持賣出評級。
房地產軟件方面，明源雲和廣聯達上半年收入均同比下降。廣聯達AI算量效率在部分場景提升約10倍，但國內建築需求偏弱壓制核心業務，花旗下調盈利預測，維持賣出。
網絡安全：邊個翻身了，邊個仲未？
深信服二季度收入同比增長35.7%，淨利潤同比增長超12倍，重回單季盈利。雲端運算和AI基礎設施收入佔比超55%。花旗將其從賣出上調至中性，目標價從104元升至148元。
啟明星辰二季度收入同比增長15.3%，但存儲相關原材料漲價疊加行業價格戰，毛利率同比下降7.6個百分點。花旗預計2026和2027年可能繼續虧損，維持賣出和11.5元目標價。
花旗的結論：拉開差距的核心變量係咩？
11家覆蓋公司中，6家二季度或上半年業績超預期或符合預期，淨利潤改善面較廣，但收入端改善仍集中在少數AI收入兌現的公司。
花旗相對看好中軟國際、中科創達、金蝶國際；對用友網絡、四維圖新最為謹慎。
簡單來說＝ 現在的問題不是「邊個在做AI」，而是「邊個能將AI變成持續的收入和現金流」。這條線，就是接下來拉開估值差距的核心變量。
市场有风险，内容仅供研究参考，不构成投资建议。