中信證券：算力過剩擔憂不成立，國產算力具差異化價值
Miles Bennett
中信證券7月策略研報判斷，近期科技股大跌源於資金去槓桿而非AI趨勢逆轉，算力過剩擔憂不成立；國產算力作為「Plan B」仍具配置韌性，業績期應聚焦確定性方向。
Meta出租算力，是過剩信號還是結構升級？
市場恐慌的導火索是傳媒報道Meta擬出租部分算力，但中信證券援引SemiAnalysis數據指出，Meta前六個月已簽訂超5GW容量，對應約2500億至3000億美元開支，並無過剩跡象。
這意味著→ Meta出租的是存量老舊算力，而非新產能閒置；其集群能力更強，每兆瓦收入可達同行3至4倍。
簡單來說＝ 推理需求正向Anthropic和OpenAI等頭部集中，Meta賣算力是順勢盤活資產，屬結構性變化，並非整體需求萎縮。
7000億美元Capex仍在加碼，錢從哪來？
2026年首季，四大雲服務商再度上調全年資本開支指引，合計達7000億美元，並給出2027年積極展望。
經營性現金流承壓之下，債券市場成為最重要的補給線——2026年上半年五大超大規模雲廠商合計發債已超1300億美元，達拉斯聯儲預測全年AI相關投資級債券發行量約3000億美元。
這意味著→ AI債券與美債爭奪長期資金，可能推高長端利率、削弱科技估值緩衝墊。融資本身不會卡住Capex增長，但發債節奏對科技板塊估值的壓制值得關注。
前沿模型還在進步嗎？國產模型追到哪了？
中信證券援引METR數據稱，Claude Mythos Preview處理長程複雜任務能力已超過16小時測試極限，模型每7個月處理時長翻倍的經驗規律並未放緩。
Claude Fable 5與GPT-5.6 preview的編程和Agent能力較上一代明顯提升；價格上，GPT-5.6 Sol輸出價格為30美元/百萬token，略低於Fable 5的50美元/百萬token。
國產方面，GLM-5.2成為國產開源最優模型，代碼能力已躋身全球第一梯隊。研報認為市場可能仍低估了Mythos/Fable 5的潛力，AI4S、知識工作與物理AI有望形成商業化接力，但需等待「跳變時刻」驗證。
海外AI擁擠之後，國產算力憑甚麼接住資金？
中信證券觀察到，海外AI資產已進入高擁擠、高關聯、高波動階段，國際資金開始重新尋找差異化收益來源。
這意味著→ 國產算力作為「Plan B」，具備差異化價值，有望獲得外資配置，並非單純跟隨海外AI波動。
說白了＝ 當海外AI股票「擠」在一起同升同跌時，資金天然會找一個走勢不同步的替代標的——國產算力恰好扮演這個角色。
業績期來了，哪些方向確定性最高？
研報建議聚焦業績確定性高增、估值合理的細分方向：景氣度上推薦國產晶圓代工（FAB）、半導體設備，以及估值較低的光通信賽道。
漲價鏈上，高AI敞口、先漲價的環節業績兌現度更高，重點關注存儲、PCB上游等。
這反映出 市場定價權正隨美股二季報與A股中報集中披露而重新回歸業績兌現——短期回調反而為有業績支撐的龍頭提供佈局機會；四大雲服務商Capex指引及英偉達數據中心收入，將是驗證全球AI景氣度的核心坐標。
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