中信證券：人民幣政策合意區間或為6.6-7.0
Nashnova编辑部
中信證券倒推人行表態測算，人民幣政策合意區間或在6.6–7.0；定價主線已從利差切換回貿易順差，但深度利差倒掛仍壓制升值斜率。
「合意區間6.6–7.0」這個數字怎樣推出來的？
人行此前表態「匯率處於這些年來中值區間」，中信據此倒推：按匯改以來歷史波動區間測算，中值落在6.6–7.0。
這意味著→ 這並非人行直接劃線，而是券商對人行措辭的逆向工程——政策舒適區大致就在這個範圍。
簡單來說＝ 人行說「現在處於中間位置」，中信就去算「中間是哪裏」，答案是6.6到7.0。
「人民幣被低估」的說法站得住腳嗎？
近期市場討論多依賴貿易項權重偏高的模型，絕對購買力口徑顯示低估約37%（經人均GDP調整後約24%），但這主要反映的是非貿易品成本差異，不是匯率失真。
出口競爭力口徑下，人民幣僅低估約1%——幾乎可以忽略。
中信強調：模型測算的理論含義可能大於實際含義。現實中匯率受結售匯順周期、資本項目管理、中間價引導等多重約束，不是一條公式能定的。
定價邏輯為何從利差切換回了貿易？
中美利差對人民幣的解釋力從2022–2024年的88%驟降到2025年以來的1%；與此同時，滾動順差相關系數升至0.50且高度顯著。
匯率與利差的分年度相關系數從-0.97翻轉為0.94，方向完全反轉。
這意味著→ 過去三年「利差定匯率」的邏輯已經失效，貿易順差重新成為人民幣的錨。
12個月滾動貨物貿易順差達1.19萬億美元歷史高位，短期內對匯率的基本面支撐仍在延續。
升值空間有多大？甚麼在壓制斜率？
約300個基點的深度中美利差倒掛仍然存在，這直接影響升值速度和持匯的機會成本。
簡單來說＝ 利差倒掛意味著持有美元仍能吃息差，所以即使人民幣在升值，也不是所有人都急著換回來——升值的「剎車」還在。
人民幣與美元指數的滾動相關系數從2025年11月的0.80降至2026年8月的-0.48，為匯改以來第三次「脫鈎」。
這反映出美元指數對人民幣的牽引力正在減弱，人民幣走勢更多由自身基本面驅動。
外部環境給了甚麼順風？
7月末美日時隔約28年再度聯手買入日圓，美方以歐元購匯並綁定聯儲局回購便利——實質是在保護美債市場與財政可持續性。
30年期美債收益率觸及5.34%，為近19年新高；疊加美國財政部下場回購，強化了「財政主導」預期。
這意味著→ 美元信用擔憂在累積，美元指數反彈空間被壓制——對人民幣而言是外部順風。
結匯盤怎麼看？企業在買還是在等？
銀行代客待結匯存量約7,600億美元，建倉均價約7.16。
中信測算：靜態盈虧平衡匯率約6.57，動態持匯成本線約6.79，當前即期匯率正好處於兩者之間——結匯意願隨即期走強逐級放大。
但7月企業新增囤匯424億美元，顯示結匯與囤匯之間仍在搖擺。
研報建議跟蹤三條線索：結售匯放量節奏、美債長端與財政部回購互動、日圓干預後續進展，以判斷升值斜率能否進一步打開。
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