中信證券：加息敘事回擺，非AI板塊修復可期
Taylor Wilson
中信證券判斷，美聯儲加息預期降溫疊加寬基ETF賣壓一週內將基本出清，前期被極致AI行情壓制的非AI板塊估值有望迎來修復窗口。
A股AI與非AI的分化到底有多極端？
6月以來A股半導體材料設備、中證半導、科創晶片分別漲了+43.2%、+32.9%、+20.7%，同期費城半導體指數卻跌了-1.6%，韓國KOSPI50跌-1.9%。
這意味著→ A股半導體的漲幅並非全球AI景氣的同步映射，很大一部分來自國產鏈自主可控的估值溢價——這是海外市場沒有的額外敘事。
簡單來說＝ 海外晶片股原地踏步，A股晶片股猛漲，多出來的漲幅靠的是「國產替代」這個故事。故事愈強，AI與非AI之間的裂縫就愈深。
加息敘事為甚麼突然鬆動了？
美聯儲理事沃什近期措辭出現微調：鷹派立場未變，但承認過去四週通脹風險已有所緩解，並表示AI帶來的供給擴張究竟推升還是壓低通脹，應由數據說了算。
5月截尾均值PCE（一種剔除極端價格波動後衡量通脹趨勢的指標）同比2.4%，明顯低於核心PCE，隨後6月非農數據亦指向勞動力市場降溫，美債收益率與美元指數同步回落。
這意味著→ 此前市場熱炒的「AI基建擠佔能源→碳基世界通脹→美聯儲被迫加息」這條邏輯鏈，目前缺乏數據驗證。強美元敘事一旦降溫，前期被壓制最深的非AI板塊就有了估值修復的空間。
META轉向IaaS為甚麼令市場緊張？
META宣佈開放IaaS（基礎設施即服務，即將自家算力以雲服務形式對外出租）業務，市場擔憂這意味著AI資本開支見頂。
中信證券判斷恰恰相反：放開IaaS業務是為了令資本開支花得更持續，而非縮減投入。這反映出大廠正在將「自用算力」變成「可出租資產」，目的是攤薄成本、穩住支出節奏。
更值得關注的信號是，當前市場對任何AI負面消息極度敏感——這本身就說明前期分化已經過頭，行情需要均衡。以存儲和光通信為代表的硬件廠今年跑贏Mag7，按6個月累計超額計算達199%。
寬基ETF的賣壓還要持續多久？
過去三週，4隻主要滬深300ETF分別淨贖回422億元、904億元、585億元。中信證券測算，截至7月3日大資金持有的滬深300ETF約還剩200至300億元存量，按當前節奏預計一週內出清。
上半年全市場寬基ETF累計淨贖回18,577億元，行業及主題ETF淨申購2,531億元，其中科技類ETF淨申購889億元。
簡單來說＝ 大資金一直在賣寬基、買科技，非AI板塊等於在一個「只出不進」的市場裡扛了半年。一旦賣壓結束，非AI板塊面對的資金環境將明顯改善。
中信證券建議買甚麼？
AI端：偏好收窄至強供給約束、低估值品種，產業鏈上更推薦偏中下游——雲廠商、存儲、燃氣輪機、柴油發電機組。
能化端：電新看好電解液及添加劑、隔膜的業績兌現；化工看好成本下探空間大且估值低的品種——製冷劑、磷化工、氨綸、染料、大煉化；有色推薦因加息敘事估值暫時受壓的錫、銅（兼具AI算力金屬屬性）。
非AI修復方向：增配低估值券商（下半年流動性瑕疵消退+中報催化）；看好持倉出清徹底的創新藥板塊修復。核心驗證節點：加息敘事能否持續回擺、ETF賣壓能否如期出清。
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