德銀：債市已定價危機，股市五大錯位難以持續

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德意志銀行宏觀策略師艾倫指出，全球債市收益率已升至多年高位，但標普500距歷史高點不足1%——兩套定價邏輯正面對撞，若金融壓力持續，風險資產終將承壓。

債市和股市到底在「吵」甚麼？

債市已經在為壞消息定價：通脹居高不下、各國財政風險擴大、央行可能繼續加息——全球收益率升至多年高位。

股市卻像甚麼事都沒發生：標普500距歷史高點不足1%，歐洲斯托克600距高點不足4%，VIX維持低位，信用利差遠未達到近年壓力水平。

這意味著→ 兩個市場在講兩個故事——債市說「風暴將至」，股市說「一切安好」。這兩套邏輯不可能同時成立。

法德10年期國債利差單周走闊32個基點，是1990年德國統一以來彭博可查數據中的最大單周漲幅；法德利差已升至2012年以來最高。

簡單來說＝法國相對德國的借錢成本，一周內跳漲到了歐債危機以來未見過的程度。

但斯托克600上周僅跌1.1%，歐元區投資級信用利差僅升至101個基點——歷次主權利差走闊都伴隨股市劇烈調整，這次是明顯的歷史背離。

上周動盪後，投資者迅速下調了聯儲局和歐洲央行進一步加息的概率。

但德銀團隊指出：當前通脹仍高於目標水平，央行轉向寬鬆的空間從根本上被鎖死——這和2010年代通脹低於目標、聯儲局可以順勢轉鴿的環境完全不同。

這反映出市場在重複同一個錯誤：2022年俄烏衝突初期、英國「迷你預算」危機、2023年矽谷銀行倒閉，每次市場都搶跑定價央行轉鴿，每次都因通脹頑固而被迫回調。

自美伊衝突爆發以來，布蘭特原油期貨曲線長期處於深度期貨溢價結構（backwardation，即市場一直在賭油價會跌回來），但這個賭注已被證偽超過六個月。

截至報告撰寫時，布蘭特近月合約報102美元/桶，6個月遠期90美元，12個月遠期83美元——曲線說油價會降，現實卻不配合。

這意味著→ 市場嚴重低估了供給衝擊的二次傳導：1973年石油危機後油價以實際價值計維持多年高位，2021-2022年的經驗亦證明能源漲價會慢慢滲透到核心商品和服務價格裡。

德銀的核心判斷：債市定價的是「風暴」，股市定價的是「晴天」——兩套情景難以長期並存。

艾倫團隊承認，經濟強勁時收益率和股價可以同漲。但上周主權利差走闊、信用市場承壓、油價居高不下，說明這已不再是單純的「強增長」敘事。

簡單來說＝歷史上股市不是沒有「慢半拍」的先例——2021年底聯儲局已轉鷹、通脹大幅超標，標普500和斯托克600仍在漲，直到2022年1月才見頂。德銀的結論是：若壓力持續而非迅速消散，風險資產終將補跌。

市场有风险，内容仅供研究参考，不构成投资建议。