歐元區銀行主權債持倉翻倍，doom loop風險重燃

nashnova research

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歐元區銀行淨主權債持倉已達4.3萬億歐元，較十五年前債務危機時期翻倍；市場憂慮銀行持債→債價跌→資本縮水→財政惡化的「惡性循環」重演，但資本緩衝與持倉結構的改善令這一次的起點截然不同。

「Doom loop」到底是甚麼循環？

Doom loop（惡性循環）的邏輯鏈：銀行大量持有本國國債 → 國債價格下跌 → 銀行資本被侵蝕 → 國家被迫出手救助銀行 → 財政赤字進一步膨脹 → 國債繼續承壓。這意味著→ 銀行和政府被綁在同一根繩上，一方出事，另一方跟着倒。

路透對歐洲銀行管理局（EBA）數據的分析顯示，截至2026年6月底，歐元區銀行淨主權債持倉達4.3萬億歐元（約4.8萬億美元），是2010年代債務危機時期的兩倍。

穆迪高級銀行業分析師安斯沃思的判斷：銀行起點更好，但並非免疫。簡單來說＝防線比上次厚得多，但不代表炸不穿。

主權債持倉與資本的比率已從2013年的2.7降至2.5以下。這意味著→ 同樣規模的債價下跌，現時對銀行資本的侵蝕幅度更小。

法國大型銀行對本國債務的敞口約佔最優質資本的15%至30%；而2011至2012年危機高峰期，意大利銀行這一比率曾超過100%。說白了＝上次是「國債跌一半、資本就歸零」，這次遠未到那個程度。

以成本法計價（持有至到期）的債券比例從危機時約20%升至60%。這意味著→ 只要銀行不被迫賣出，債價下跌就不會直接計入資本損耗。銀行對短期融資的依賴已大幅降低，被迫出售的概率隨之收窄。

過去六周，歐洲銀行股指數累計下跌約10%，是歐洲斯托克600指數跌幅的五倍，而此前該指數剛觸及十六年高位。法國三大銀行同期跌幅更達17%。

這反映出市場擔憂的不只是銀行本身，而是法國的「組合拳」：債務成本升至二十五年高位 + 大額財政赤字 + 社會動盪 + 2027年總統大選中極左與極右候選人領跑民調。

簡單來說＝投資者賣的不是「銀行要倒」的恐慌，而是「法國這個國家的財政故事愈來愈難講」的風險溢價。歐元區第二大經濟體成為此輪拋售的核心。

本國政府債券佔銀行總主權債持倉的比例已從2013年的逾50%降至41%，集中度風險有所分散。

歐洲央行此前持續推動銀行降低對本國債務的敞口。這意味著→ 若某一國出問題，對該國銀行的衝擊不會像上次那樣集中引爆。

但晨星DBRS分析師里瓦斯提醒：關鍵在於市場如何看待賬面未實現虧損——若只屬暫時性波動，影響有限；若持續時間拉長，則可能持續壓制投資者情緒。

自2010年代危機以來，歐元區重構了銀行監管框架，歐洲央行獲得了更多干預工具。

但最核心的改革懸而未決：將主權債從「零風險」資產分類中剝離、或設定集中度上限的提案至今未能落地。簡單來說＝監管依然默認「政府債不會違約」，銀行因此缺乏動力主動減持。

歐盟委員會已將主權債組合多元化列為強化銀行業的必要步驟，計劃2027年初提出具體方案——但這恰好撞上法國總統大選周期，政治不確定性可能拖慢立法節奏。

變量一：銀行資本緩衝的改善速度能否跑贏主權債價格的持續下跌。

變量二：法國等高赤字國家的財政壓力能否在政治周期內得到有效控制。

這兩個變量的交叉點，將決定歐洲銀行股能否守住估值底部。這意味著→ 若法國財政在大選前失控、同時債價持續走低，「doom loop」的邏輯鏈就不再只是歷史教材裡的故事。

市场有风险，内容仅供研究参考，不构成投资建议。