高盛：利率上升不終結牛市，盈利增長是核心驅動

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高盛9月11日發表研報指，30年期美債收益率升至5.3%仍不足以終結美股牛市——只要盈利增長兌現、企業資產負債表健康，股市的配置價值並未被利率系統性摧毀。

利率都咁高，點解高盛仲話牛市未完？

標普500盈利收益率（5.2%）與實際10年期美債收益率（2.6%）之間的利差為270個基點，過去兩年維持穩定。這意味著→ 利率雖然壓低了絕對估值，但股票相對於債券的「性價比」並無惡化。

高盛股息貼現模型隱含的股票風險溢價（投資者買股票比買債券多要求的回報）約3%，同樣平穩。簡單來說＝市場並無因為利率高就「嫌棄」股票，願意為股票支付的風險價格未有改變。

前瞻市盈率已從年初22倍降至19倍，但高盛認為估值壓縮≠牛市終結，關鍵在於盈利能否接住。

高盛梳理過去數十年7次加息周期：啟動後3個月，標普500平均回報-2%，僅29%概率為正。

但拉長至12個月，平均回報達+9%，除2022年外每次均錄得正回報。這意味著→ 加息初期的陣痛屬常態，市場通常在一年內完成消化。

利率市場已提前定價2027年年中前超過三次25基點加息，這反映出市場被鷹派意外衝擊的風險已部分降低。

高盛特別指出：利率波動率本身亦是股市的重要風險來源，並非僅僅是利率高唔高的問題。

歷史數據顯示，當利率變動超過2個標準差時，股市通常難以消化。當前呢個閾值約等於10年期美債收益率一個月內上行40至50個基點。

簡單來說＝利率慢慢升，市場頂得住；利率一個月飆50個基點，市場就會出事。近期的快速上行正是股市受壓的重要原因。

標普500整體利息覆蓋率處於過去20年的第99百分位，中位數股票亦在第68百分位。這意味著→ 大型公司的償債能力處於歷史最強水平，大部分債務為固定利率、長年期，借貸成本實際上升幅度有限。

但中小型公司資產負債表相對脆弱，浮動利率債務佔比更高，對利率上升敏感度更強。簡單來說＝大公司著住鎧甲，細公司著住襯衫，同樣的利率風暴，體感完全唔同。

高盛測算：若權益成本上升1個百分點，企業需將長期增長預期提升2個百分點方能完全抵消估值衝擊——呢個壓力正在倒逼企業搵新的增長出路。

約半數標普500公司在本季度業績會上討論了透過AI技術提升生產效率。

美國年初至今已公佈的併購交易規模達1.4萬億美元，全球併購量按年增長36%。這反映出企業正在透過「買增長」來對沖利率壓力。

此外，利率壓力亦可能推動更多企業剝離低增長或非核心業務，集中資源提升增長軌跡。

高盛預計2026年標普500每股盈利340美元（按年+24%），2027年進一步達385美元（按年+13%）。

建議避開對長端利率敏感的住宅建築商，轉而擁抱金融股及高增長標的。

這意味著→ 高盛的核心邏輯是「盈利增長能跑贏利率逆風」，而呢個判斷能否成立，取決於未來幾個季度盈利能否持續兌現。

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