日本機構資金回流，全球長端債券失去穩定買盤
nashnova research
日本國債收益率已超過對沖後的歐美主權債，機構資金回流本土條件成熟；全球長端債券正失去最穩定的結構性買家，長端波動率或成新常態。
日本資金為甚麼要回流？
據宏觀研究機構 TS Lombard 分析，日本國債（JGB）收益率目前已高於經匯率對沖後的主要發達市場政府債券收益率。這意味著→ 日本機構買海外債券，扣除對沖成本後，回報還不如買自家國債。
簡單來說＝ 以前日本機構願意把錢投到海外，是因為本國利率太低、海外多賺一點值得；如今本國收益率追上來了，出海的理由消失了。
過去三個月，JGB 在總回報基礎上首次自 2024 年以來跑贏法國國債（OAT），9 月全球債市承壓期間，日本 10 年期和 30 年期國債波動幅度明顯小於美國和歐洲。
日本養老金的規模有多大？
日本政府養老金投資基金（GPIF）基準配置中，國內債券佔比 25%，實際持倉已達 27%，政策允許上限為 31%。這意味著→ 還有約 4 個百分點的加倉空間，毋須修改政策即可執行。
TS Lombard 認為，重大配置調整可能在原定 2030 年審查周期之前提前發生。
日本央行政策路徑同樣支持回流：TS Lombard 將 12 月再度加息列為基準情形，10 月加息仍有可能。加息預期升溫 → JGB 相對吸引力進一步上升 → 機構回流動力加強。
誰最先感受到壓力？
在日本持有的外國債券中，美國國債規模最大，但 TS Lombard 指出邊際衝擊最大的是歐洲——尤其是法國國債（OAT），它是日本在歐洲持倉最大的單一標的，也是日本第二大外國債券持倉。
目前 OAT 已承壓：法德利差處於高位，歐洲信用違約互換指數（iTraxx Main，衡量市場對企業違約擔憂的指標）顯示的壓力遠超股票市場隱含水平，歐元匯率處於深度超賣區間。
TS Lombard 推測，近期 OAT 快速拋售中部分可能已由日本資金再平衡驅動——但該機構明確表示這是推斷，非經證實的結論。
美國長端債券出了甚麼事？
美國 30 年期國債收益率目前仍在 5.6% 附近，MOVE 指數（債券波動率指標）已大幅攀升，實際收益率和期限溢價（持有長期債券所要求的額外補償）均已重新定價。
這反映出一個反常現象：聯儲局前端政策預期的寬鬆並未向長端傳導，長端債券未能獲得通常情形下應有的支撐。
簡單來說＝ 市場預期聯儲局會降短期利率，但長期利率不僅沒跟著降，反而在漲——說明長端的問題不在貨幣政策，而在買家結構。
買家換了意味著甚麼？
日本資金的歷史特徵是期限長、穩定性高，屬於「黏性」資金。隨著養老金和央行等傳統長端買家逐步退出，對沖基金和保險公司正在成為邊際買家。
這意味著→ 債券最終仍會找到買家，但出清價格需要更高的收益率才能吸引這些穩定性更低的資金進場。
簡單來說＝ 以前有個不太在乎價格的大買家一直在接盤，現在這個買家走了，剩下的買家都要討價還價——長端利率被推高、波動加大，可能不是暫時的，而是結構性的新常態。
市场有风险，内容仅供研究参考，不构成投资建议。