摩根大通：商品持倉近歷史高位，當週淨流出80億美元

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全球大宗商品期貨未平倉合約總值維持在2.1萬億美元歷史高位附近，但當周資金淨流出80億美元——原油、銅和糖領跌，市場內部資金流向出現明顯分化。

持倉還在歷史高位，錢為甚麼在往外跑？

截至9月18日，全球商品期貨未平倉合約總值約2.1萬億美元，與前一周持平，仍處歷史高位區間。

但按合約數量變化估算，當周資金淨流出80億美元，主要來自原油、銅和糖。這意味著→ 市場規模沒縮，但交易者在主動減倉三個關鍵品種。

投資者淨持倉估算價值下降1.7%，減少46億美元至2,680億美元，金屬板塊是最大拖累。

摩根大通經濟學家判斷，各國央行正走向同步收緊政策的周期。

背後邏輯：通脹持續、經濟增長有韌性，說明此前的加息力度實際限制效果可能不如預期。簡單來說＝利率雖然高，但經濟沒被壓下去，所以央行還得繼續緊。

摩根大通認為，市場已在很大程度上計入了這一變化——這反映出當前商品價格的支撐更多來自基本面，而非寬鬆預期。

能源板塊未平倉合約總值約9,740億美元，基本持平。原油和成品油當周淨流出33億美元，但成品油價格上漲抵銷了大部分影響：ICE柴油漲3%，RBOB汽油漲8%。

投資者同時增持了迪拜原油（+20億美元）、ICE布蘭特（+16億美元）和NYMEX WTI（+17億美元），但ICE柴油（−20億美元）和NYMEX汽油（−8億美元）減倉明顯。這意味著→ 市場看好原油本身，但對下游成品油的需求前景更謹慎。

霍爾木茲海峽（連接波斯灣與外海的關鍵石油運輸通道）運量升至每日1,040萬桶，即使沙特東西向管道受干擾，中東運輸仍強勁——但摩根大通提醒，這種替代安排能否持續，前提是伊朗繼續允許其運行。

貴金屬未平倉合約總值升至3,140億美元（周環比+3%），其中54億美元淨流入黃金。

但芝商所黃金期貨管理基金淨多頭減少1,900手至13.3萬手。簡單來說＝期貨端的專業資金在減倉，ETF端的廣譜資金在加倉，兩股力量方向相反。

摩根大通提示短期風險：7月中旬以來ETF新增的黃金持倉有明顯高位買入特徵，當金價跌至4,350美元/盎司或更低時，可能超過90噸黃金處於浮蝕狀態。

基本金屬未平倉合約總值降至2,380億美元（四周新低），當周淨流出54億美元，銅、鋅、鎳分別流出22億、12億、12億美元。

中國銅庫存當周僅減少3,000噸，而過去五年同期平均降幅為1.7萬噸。這意味著→ 去庫存（庫存從高位回落的過程）力度遠弱於季節性規律，下游需求復蘇仍偏慢。

不過隨著LME銅價回落至接近14,000美元/噸，中國境內銅採購升水（買家願意在基準價之上額外支付的溢價，反映現貨緊缺程度）重新站上115美元/噸，採購活動再次回暖。

農產品未平倉合約總值降至4,250億美元（周環比−2%），主因軟商品（糖、可可、棉花等經濟作物的統稱）價格下跌及22億美元資金淨流出。

2026年厄爾尼諾正在迅速增強，典型影響包括：印尼棕櫚油產區乾旱、印度季風降雨偏少、澳洲東海岸和巴西北部降雨偏少，以及巴西中南部降雨偏多導致甘蔗收割推遲。

摩根大通預計，受影響品種的風險溢價可能在2026年四季度逐步體現，到2027年一季度尤為明顯——屆時收穫集中，天氣對產量的影響才會真正清晰。

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