摩根大通：大宗商品持倉總值降至2萬億美元，銅淨多頭逆勢增50億
nashnova research
截至9月25日當周，全球大宗商品期貨持倉總值環比縮水540億美元降至約2萬億，能源板塊單周蒸發470億是最大拖累；但銅淨多頭逆勢擴張50億美元，三重供應風險成為下一階段核心變量。
總持倉為什麼一周縮了540億？
能源板塊是主因：單周減少470億美元，其中淨資金流出約240億，疊加油氣價格明顯下跌，兩股力量同時拖累。
這意味著→ 持倉縮水不全是「有人在跑」，價格下跌本身就會將持倉市值拉低——資金流出與價格下跌各佔約一半。
貴金屬同樣承壓：COMEX黃金管理資金淨多頭減少5,700手至12.7萬手，貴金屬持倉總值降至3,030億美元，創六周低位。
銅為什麼在大家撤退時反而被加倉？
基本金屬持倉逆勢升1%（+32億美元至2,420億），投資者淨多頭增加54億，其中銅獨佔約50億。
簡單來說＝ 整個大宗商品市場在收縮，但做多銅的資金反而湧入——銅幾乎是唯一被追捧的品種。
摩根大通點出銅面臨三重供應風險：① 南美柴油短缺影響礦山運營 ② 厄爾尼諾令東南亞和贊比亞更乾旱、智利秘魯降雨增多 ③ 智利可能爆發罷工。
這反映出資金押注的邏輯：不是銅需求突然暴漲，而是供應端出問題的概率在升高，多頭在提前部署。
天然氣冬季會緊缺嗎？
TTF價格當周暴跌9.4%，天然氣持倉總值降5%至2,350億美元，淨資金流出34億。
但摩根大通留意到一個異常訊號：卡塔爾液化天然氣船在通過霍爾木茲海峽時更頻繁地「暗航」（關閉船舶定位系統以避免追蹤），9月已錄得至少7次暗航駛離海灣，船貨均運往亞洲。
簡單來說＝ 雖然較8月零通行已有好轉，但航運活動仍遠低於正常水平——海峽通行未恢復，冬季氣源就有缺口風險。
摩根大通維持判斷：冬季天然氣供需偏緊、價格高企、波動加大。
美國柴油出口禁令能管用嗎？
美國柴油價格升至歷史高位，庫存降至歷年9月最低，限制出口的政策提議再次浮面。
摩根大通的判斷頗為微妙：實施30天出口禁令加上《瓊斯法案》豁免，短期效果可能好過預期——能迅速補庫存、壓低國內柴油價格及裂解價差。
這意味著→ 但這有時限：一旦庫存恢復正常，出口限制會反噬美國煉油產能，經濟可行性面臨挑戰。簡單來說＝ 短期止痛藥有效，長期食落去會傷身。
中美貿易進展對農產品衝擊大嗎？
農產品持倉基本持平，維持在4,270億美元。
中美新成立的貿易委員會同意將雙方各300億美元商品關稅大幅下調至約1%最惠國稅率，涵蓋美國農產品但不含大豆。
這意味著→ 美國產農產品對中國民營買家的競爭力會提升，但大豆被排除在外，而大豆才是中美農產品貿易的最大單品。
摩根大通認為近期元首會晤給農產品帶來的新增利好有限，符合此前預期。
下一階段盯什麼？
摩根大通經濟學家仍預計2026年下半年經濟將周期性回升並保持強勁增長，PMI改善正從科技行業向其他行業擴散。
但大宗商品市場的核心驗證節點有兩個：銅的三重供應風險會否兌現，以及天然氣冬季供需格局是否如預期般偏緊。
簡單來說＝ 宏觀經濟在好轉，但大宗商品的故事不只看需求——供應端的意外才是接下來最大的變量。
市场有风险，内容仅供研究参考，不构成投资建议。