美光財報前瞻：價格驅動超預期，景氣持續期與回購成核心看點

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瑞銀預計美光8月季度營收524億美元、毛利率87.6%，均超公司指引上限，但超預期幾乎全靠漲價而非出貨量。市場焦點已從「漲多少」轉向景氣能撐多久、回購何時啟動。

超預期靠的是漲價還是賣得多？

瑞銀預計8月季度DRAM位元出貨環比僅增3%，平均售價卻環比漲23%；NAND同樣：出貨增4%，售價漲23%。這意味著→ 營收和利潤的跳升幾乎全由價格推動，量只是個位數。

標準DDR產品售價環比漲24%，與瑞銀對行業合約價約26%漲幅的判斷基本一致。

HBM（高帶寬記憶體，為AI晶片配套的高端存儲）營收約35億美元，位元增長9%，售價漲10%。簡單來說＝連最熱門的AI存儲，出貨增速也不算快，錢主要是靠漲價賺的。

HBM的利潤率優勢已大幅收窄。8月季度HBM每GB售價約14.06美元，標準DRAM約13.83美元，幾乎持平。2025年初HBM售價還是標準DRAM的四倍以上。

由於HBM製造成本遠高於標準DRAM，當季HBM毛利率約68%，反而低於標準DRAM的約91%。這意味著→ 現在做HBM單看毛利率，還不如做普通記憶體賺錢。

瑞銀預計存儲廠商正在重新拉大價差，到2027年四季度HBM售價約31.11美元，約為標準DRAM的1.8倍，HBM毛利率屆時回升至約85%。

美光披露了16份戰略客戶協議，約定最低累計收入約1000億美元，附帶約220億美元現金存款及財務承諾。協議固定價格約為每GB 10.5美元，保持至2028年11月季度。

同期開放市場浮動價格已升至每GB約23美元。簡單來說＝長協相當於在低價時鎖了一大批訂單，現在市場價翻倍了，但那批貨還得按原價賣。

瑞銀預計11月季度開放市場價還會漲約10%，但混合平均售價只漲高個位數。這意味著→ 開放市場漲價的收益只有部分落到美光賬上，長協壓住了上修空間。

瑞銀最新渠道調研顯示，DRAM訂單滿足率仍在60%左右——想買的量，只能拿到六成。

2027年伺服器DDR位元需求預計同比增長約80%，伺服器與存儲用SSD位元需求增長可能超過100%。瑞銀判斷DRAM至少到2028年二季度仍將供不應求。

中國廠商擴產已納入模型：長鑫存儲DRAM位元份額預計由2025年約7%升至2027年約9%；長江存儲每年約4.5萬片新增產能中，約3萬片轉向DRAM而非NAND。這反映出 NAND漲價周期反而被拉長，瑞銀預計NAND價格要到2027年三、四季度才見頂。

近期分歧不大，遠期分歧顯著。2027年每股收益：瑞銀預測212.17美元，市場164.71美元，高出約29%；2028年分別為277.19美元和169.32美元，高出約64%。

市場預期2028年盈利與2027年大致持平；瑞銀認為緊缺會再延續一年，價格回落從2028年下半年才開始。

簡單來說＝市場覺得明年就是頂了，瑞銀覺得後年才見頂——賭的是景氣多撐一年。

與《晶片與科學法案》相關的回購限制將於2026年12月9日解除。瑞銀預計美光從2027年2月季度起每季度回購約200億美元，迅速升至每季度400至500億美元。

按模型測算，2027財年回購約1005億美元，2028財年約1925億美元，2029財年約2100億美元。自由現金流足以支撐：2027財年約1470億美元，2028財年約2013億美元。

平均攤薄股本將由2026財年約11.51億股降至2029財年約8.73億股，三年減少約24%。這意味著→ 即便營收回落，股本收縮也會對每股收益形成緩衝。但瑞銀預計9月30日電話會不會有太多回購細節——限制解除前，公司大概率不願提前承諾。

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