大摩：AI 1.6兆美元資本開支2027年將高度依賴信用市場
nashnova research
摩根士丹利測算，超級雲廠商與新興雲服務商的自由現金流缺口將在2027年驟降至負3400億美元，届時AI基建融資將全面轉向債券市場，對投資級信用市場構成實質性供給壓力。
錢從哪來——點解AI建設要靠借債？
超級雲廠商（亞馬遜、Google母公司Alphabet、微軟、Meta等）和新興雲服務商正大舉投資AI基礎設施，資本開支規模已達1.6萬億美元量級。
大摩測算，這些公司合計自由現金流（經營現金流減去資本開支）將從2025年的正值轉為2026年的負值，到2027年驟降至約負3400億美元。
這意味著→ 自己賺的錢不夠花，差額只能靠發債來補——AI基建的融資重心將在2027年全面轉向信用市場。
缺口到底有幾大——負5500億美元係咩概念？
若進一步扣除經營性租賃付款（租賃設備、數據中心等的定期支出），2027年資金缺口將接近負5500億美元。
簡單來說＝ 這些公司不僅自己賺的不夠花，連租金都要靠借錢來付，窟窿比賬面數字還大。
2028年雖有所改善，但仍深陷赤字——這不是一年的短期壓力，而是連續多年的融資馬拉松。
今年已經借咗幾多——2550億美元打底？
超級雲廠商今年已發行約2550億美元無擔保債券，約佔其2026年預計資本開支的30%。
其中亞馬遜發行980億美元（去年僅150億美元），Alphabet發行810億美元（去年380億美元），SpaceX從零起步發行250億美元，加權票面利率為5.9%。
這反映出 AI軍備競賽已經在真金白銀地推高債券供給——亞馬遜一年內發債規模翻了超6倍。
借錢愈來愈貴——利率壓力從何而來？
超級雲廠商債券的綜合收益率自年初以來上行100至180個基點，其中甲骨文10年期債券利差擴大最多，達180個基點，信用利差貢獻了76個基點。
對於亞馬遜、Alphabet等AA級發行人，約70%至80%的收益率上行來自美國國債利率本身走高。
簡單來說＝ 借錢變貴有兩層原因：一是美國國債利率在漲（大環境），二是市場對這些公司自身的信用風險也開始加價（公司層面）。
壓力測試——邊個頂得住、邊個好危險？
大摩假設2026至2027年經營收入零增長，對兩類發行人做了壓力測試。
高質量發行人（亞馬遜、Meta、Alphabet、微軟）：若以7%利率發行4000億美元債券，利息覆蓋率（利潤夠付幾倍利息）從30.7倍降至11.9倍——這意味著→ 降幅巨大但仍與投資級中位數持平，屬於「不舒適但可承受」。
低質量發行人（甲骨文、SpaceX）：若以8.5%利率發行1200億美元，利息覆蓋率從4.0倍驟降至1.8倍——安全邊際極為有限，離「還不起」只有一步之遙。
市場吞唔吞得落咁多債——吸納能力≠吸納意願？
美國投資級債券市場規模約10萬億美元，年初至今淨流入超1000億美元，且「極少完全關閉」。
但高盛信用部門本週警告：市場目前表面平靜，一旦AI資本開支債務發行機器在約兩個月後重新啟動，局面將面臨考驗。
大摩的結論一針見血：吸納能力與吸納意願是兩個不同的問題，2027年將是驗證這一差距的關鍵年份——簡單來說＝ 市場「能唔能買」同「願唔願意買」係兩回事，錢夠但價格可能好難睇。
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