大摩維持特斯拉中性評級，目標價400美元

nashnova research

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摩根士丹利在特斯拉Q3業績公布前維持中性評級、目標價400美元，較現價約有10%上行空間；報告核心判斷是Robotaxi已進入商業化驗證期，但264億美元資本開支帶來的現金流壓力令估值分歧極大。

整車賣得如何？

Q3交付48.65萬輛，按年微跌2%，但連續兩季超出市場預期。

大摩預測剔除積分後汽車毛利率為16.4%，略低於市場一致預期——這意味著→ 賣車本身的盈利能力仍受壓，積分收入在「美化」數字。

全自動駕駛（FSD，讓車自動行駛的軟件包）北美選裝率達55%，但歐洲和中國的監管審批仍未落地，是影響後續銷量與利潤率的關鍵變量。

奧斯汀Cybercab車隊30日內規模增長8倍，突破300輛，累計無人監管行駛里程超100萬英里。

大摩認為特斯拉已跨過「概念演示」階段，進入商業化驗證周期。簡單來說＝不再是「能不能跑」的問題，而是「跑起來能不能賺錢」的問題。

報告警示：單純擴大車隊數量≠商業成功，市場應重點跟蹤車輛利用率、安全表現、單位經濟效益三項指標，現有城市運營質量的改善比盲目拓展新城市更有參考價值。

2026年資本開支預計達264億美元，高於公司自身250億指引；全年自由現金流預計淨消耗117億美元。

資金分布於Robotaxi、人形機械人、半導體、AI算力、儲能多條線——這意味著→ 特斯拉同時押注多個「未來業務」，每條線都在燒錢，投資回報效率成為市場核心關注。

期權市場數據顯示，未來12個月股價企穩400美元的概率僅為32.1%。說白了＝市場自己都不太信目標價能到。

大摩用分部估值（SOTP，將每塊業務分別定價再加總）模型，基準目標價400美元中，網絡服務、Robotaxi、人形機械人三大AI相關業務合計貢獻321美元，佔絕大部分。

樂觀情景可達835美元，悲觀情景僅129美元——估值區間之大，這反映出AI業務的高度不確定性：故事講通了是835，講不通就是129。

Optimus人形機械人方面，大摩維持審慎判斷，供應鏈、靈巧性及通用任務能力的不確定性令商業化時間表依舊模糊。

儲能、光伏與模組化AI算力系統Megapod（將算力和電力打包成可移動模組的產品）共同構建分布式業務版圖，大摩認為這是被市場低估的第二增長曲線，但季度出貨波動大，需以中長期維度看待。

電動貨車Semi結合自動駕駛後，測算顯示自動駕駛可令單車年利潤提升6倍——這意味著→ 商用車+自動駕駛的組合可能比乘用車更快兌現經濟價值。

綜合而言，利用率、安全指標與單位盈利模型將成為評判特斯拉「實體AI」價值的核心試金石，Q3業績是市場驗證這套邏輯的首個窗口。

市场有风险，内容仅供研究参考，不构成投资建议。