大摩維持Rocket Lab增持，併購銥星打開估值天花板
Alina Collins
摩根士丹利維持Rocket Lab「增持」評級，樂觀目標價大幅上調至293美元，核心邏輯是收購銥星通訊後形成發射+衛星+通信的垂直一體化閉環，多空收益比達4.8倍。
點解要花75億美元買銥星？
銥星持有全球稀缺的L波段頻譜、66顆在軌衛星和250萬政企用戶，2025年營收近8.72億美元，EBITDA利潤率高達57%。
這意味著→ Rocket Lab買到的不只是一間公司，而是現成的現金流同免建的低軌星座——省下自建所需的數年時間和巨額資本開支。
交易總對價每股54美元，較銥星前期股價溢價24.1%，現金與股票各半支付。
同星鏈是唔是同一條賽道？
唔係。銥星做的是低帶寬、高可靠性的政企關鍵任務通信，星鏈做的是大眾高速寬頻，二者僅在衛星直連手機業務上有少量重疊。
簡單來說＝ 銥星保障的是軍隊同企業「斷網都要通」的場景，星鏈解決的是普通人「上網要快」的需求，客戶同用途完全唔同。
大摩認為，發射+衛星製造+衛星通信三條線合一之後，Rocket Lab正式複製了SpaceX的「垂直一體化」模式，成為全球航天賽道第二大核心玩家。
同SpaceX差距有幾大？
體量差距明顯：Rocket Lab市值約623億美元，僅為SpaceX約2.23萬億美元市值的2.8%；2026年預期營收9.23億美元，僅佔SpaceX的2.1%。
成本端差距同樣顯著：SpaceX憑星艦可回收火箭，2030年單位入軌成本預計僅515美元/公斤，Rocket Lab的中型火箭Neutron約1731美元/公斤。
這反映出 Rocket Lab目前的投資邏輯唔係「已經追上」，而係「增長彈性遠高於龍頭」——估值賭的是成長斜率。
增速到底有幾快？
大摩測算Rocket Lab 2025至2028年整體營收複合增速達45%，其中發射業務增速57%，遠高於SpaceX發射業務的22%。
發射板塊毛利潤複合增速69%，SpaceX同期僅15%。這意味著→ Rocket Lab從更低基數起步，利潤釋放的彈性遠大於龍頭。
產品線上，現有小型火箭Electron已成熟運營，中型可回收火箭Neutron（用來同SpaceX獵鷹系列競爭的新火箭）預計2027年首飛，2030年目標Electron年發射50次、Neutron年發射18次。
幾時先開始賺錢？
Rocket Lab 2025至2027年仍持續虧損，2027年實現正向調整後EBITDA（即主營業務開始產生正現金流），2028年淨利潤與自由現金流同步轉正。
簡單來說＝ 投資者至少仲要再等兩年先見到真正盈利，之前靠的是增長故事同併購整合預期。
三種情景分別對應咩價格？
樂觀情景293美元：假設Neutron研發順利、銥星價值完全釋放，Rocket Lab拿到SpaceX航天板塊總估值的10%，對應上漲空間超250%。
基準情景105美元：相較SpaceX估值折價30%，對應上漲約26%。
悲觀情景40美元：Neutron延期、發射故障頻發，2030年營收僅達樂觀情景六成，對應下跌超52%。
Rocket Lab而家值唔值得買？
BULL
垂直一體化成型
收購銥星後三線合一，複製SpaceX模式，全球第二玩家地位確立。
增長彈性遠超龍頭
營收複合增速45%、發射利潤增速69%，彈性係SpaceX數倍。
多空比4.8倍
樂觀情景上漲超250%，悲觀下跌52%，賠率顯著偏多方。
BEAR
Neutron落地風險
中型火箭尚未首飛，研發延期將直接打擊估值核心邏輯。
盈利拐點仍遠
2028年先轉正，期間持續燒錢，市場耐心存疑。
併購整合不確定
銥星交易存在第三方競購終止風險，頻譜監管政策亦可能生變。
簡單來說＝ 大摩畀出的賠率好吸引，但兌現的前提係Neutron準時飛起來、銥星順利併進來——呢兩件事任何一件出問題，樂觀情景就唔成立。
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