摩根士丹利維持騰訊增持評級 目標價550港元
nashnova research
摩根士丹利維持騰訊增持評級及550港元目標價，但將2026-2027年經營利潤預測下調1%-2%——AI燒錢加速與核心業務放緩正同時擠壓短期利潤。
大摩點解一邊睇好騰訊，一邊下調利潤？
評級和目標價都無變：增持，550港元，對應2027年預測市盈率16.4倍（目前僅12.7倍）。
但2026-2027年non-IFRS經營利潤預測被削了1%-2%，原因係兩頭夾擊——宏觀走弱拖收入，AI投入推高成本。
這意味著→ 大摩的態度係「長線值得買，但短期利潤要捱一段苦日子」。
Q3收入點解會放緩？
預計2026年Q3收入同比增長8.9%，較Q2的11.0%明顯減速。
主要拖累有兩個：一係宏觀環境疲弱壓制整體消費，二係去年同期遊戲收入基數太高。
剔除AI業務後，經營利潤其實同比增長10%；但AI業務預計單季虧損150億元人民幣，合併後整體利潤變成同比下跌3.1%。
簡單來說＝ 舊業務仲係賺緊錢，只不過AI呢個「新項目」燒得太猛，賬面一合併就變成利潤倒退。
遊戲、廣告、雲——邊條線最打得？
廣告最猛：營銷服務收入預計同比增長18.0%，靠廣告技術升級、視頻號廣告位增加同搜索廣告三重驅動。
雲業務緊隨其後：企業服務收入預計同比增長27%，係所有細分裡增速最高嘅一條線。
遊戲穩但唔快：網絡遊戲收入預計同比增長7.8%，國內增長13.0%，國際卻下跌3%——《王者榮耀》仍係Q3全球移動遊戲收入冠軍，但高基數效應開始浮現。
金融科技增速放緩至4.5%，成為拖後腿嘅一條線。
AI燒咗咁多錢，燒出咗啲乜？
混元大模型已推進到平台層：Hy4 Preview提前發佈，表現超預期。
WorkBuddy（辦公智能體）9月上線開放平台，由單一工具轉型為面向硬件、應用及開發者嘅生態系統。
微信AI智能體「小微」正將測試範圍擴大至數千萬用戶——大摩認為呢個可能成為AI業務嘅關鍵催化劑。
這意味著→ 騰訊嘅AI唔止係「練模型」，而係往微信呢個超級入口裡塞——一旦跑通，變現路徑比純雲服務短得多。
短期現金流會唔會出問題？
大摩將2026-2027年資本開支預測分別上調3%同12%，至2060億元同2240億元人民幣——主要用於算力採購同AI預付款。
大摩警告：短期自由現金流可能轉負。
但該行判斷，缺口會通過債務融資彌補，唔會攤薄股權；核心業務現金流加上資產出售足以支撐。
簡單來說＝ 荷包會緊一陣，但唔使向股東伸手——舊業務嘅「印鈔機」仲喺度轉。
550港元嘅目標價靠乜兌現？
估值方法係DCF貼現現金流加SoTP（分類加總估值法），得出550港元。
目前股價對應2027年市盈率12.7倍，目標價隱含16.4倍——中間嘅差額就係市場仲未畀嘅「AI溢價」。
這反映出大摩嘅核心賭注：AI投入能否喺2027年後轉化為真金白銀嘅盈利增量，係呢個溢價能否兌現嘅唯一驗證節點。
市场有风险，内容仅供研究参考，不构成投资建议。