大摩：輝達獨攬AI資本開支6900億，債務與電力風險被低估

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摩根士丹利追蹤1.58萬億美元AI資本開支流向，發現英偉達一家預計拿走6900億美元（佔67%）；剔除英偉達後，AI繁榮對標普500銷售額的拉動僅剩1.6%，而租賃隱性債務與電力缺口兩大風險正被市場系統性低估。

1.58萬億美元花在哪了？

九大買家——Alphabet、AWS、微軟、Meta、SpaceX、甲骨文、CoreWeave、Nebius及租賃資金池——合計支出1.58萬億美元，流向半導體與伺服器、網絡與光學、數據中心基礎設施、存儲等環節。

最大單一類別是半導體與伺服器，吸收6720億美元，英偉達是最主要受益方。

第二大類別是「國際供應商」，規模達5110億美元，涵蓋三星、SK海力士、台積電周邊及台灣ODM廠商——這些公司全部不在標普500指數內。

這意味著→ 超過三分之一的AI資本開支流向了美股體系之外，只看標普500會嚴重低估整條產業鏈的體量。

英偉達一家預計獲得約6900億美元，佔標普500從AI資本開支中吸收的約1.03萬億美元的67%，相當於整個1.58萬億預算的44%落在一家公司的利潤表上。

其餘499家標普500成分股合計僅分得約3400億美元。剔除英偉達後，AI資本開支對標普500銷售額的貢獻僅為1.6%。

英偉達91.7%的收入與AI基礎設施掛鈎，博通81%、Vertiv 90%、希捷和西部數據各60%，連卡特彼勒也有21%。

簡單來說＝十幾家大公司的業績幾乎被AI資本開支「綁定」，一旦開支縮減，沒有其他業務可以緩衝，盈利預期會被直接砍。

數據中心租賃在經濟實質上等同於債務融資的資本開支，但不體現在GAAP資本開支科目中，長期被市場忽視。

摩根士丹利測算，2027年租賃形式的隱性資本開支約1950億美元，2028年升至2460億美元。加入租賃後，2027年AI總資本開支從現金口徑的1.39萬億升至1.58萬億美元，同比增幅約60%。

甲骨文2027年租賃規模最大，達570億美元，其次是微軟450億、Meta 370億、亞馬遜280億、Alphabet 270億。

這意味著→ 如果只看財報上「資本開支」一行，你會漏掉近兩千億美元的真實投入和對應的債務壓力。

超大規模雲廠商今年已發行約2550億美元無擔保債券，約佔2026年預估資本開支的30%。亞馬遜980億、Alphabet 810億領跑。

摩根士丹利壓力測試：若AA評級廠商以7%利率發行4000億美元債券，利息覆蓋倍數從30.7倍降至11.9倍，仍屬舒適區間。

但甲骨文和SpaceX若以8.5%利率融資1200億美元，合併利息覆蓋倍數從4.0倍驟降至1.8倍。報告明確指出，新興雲服務商「幾乎完全依賴債務發行來支撐其資本開支雄心」。

簡單來說＝大廠借錢擴張還扛得住，但甲骨文和SpaceX這類「新玩家」的財務安全墊已經薄到危險的程度。

摩根士丹利「AI供電」模型顯示，即便算上各類快速供電方案（覆蓋所需97GW中的34%），美國本土2028年前仍面臨32GW淨缺口，2029年前擴大至約72GW。

報告將此定性為時序錯配而非需求崩塌——電力終會到位，但時間對不上。存儲、網絡、光學和ODM建設對供電暫停最為敏感。

AI資本開支增速將從2027年的約60%大幅放緩至2028年的約14%。在增速趨緩期，電力設備類因定價權仍被看好，存儲、硬盤及冷卻設備同樣入列。

摩根士丹利援引2022年NAND內存周期為例：出貨量僅下滑約5%，但價格跌幅達20%至30%。結論是「當前市場低估了量價同時下行的風險」。

當前買家「擔心錯過採購」的心理一旦逆轉，這一邏輯將對整個AI供應鏈形成系統性壓力。

英偉達91.7%的AI收入佔比意味著它對這一風險的敞口最為集中。這反映出一個根本矛盾：最大的贏家同時也是最脆弱的一環——一旦資本開支周期轉向，集中度就從優勢變成了風險。

市场有风险，内容仅供研究参考，不构成投资建议。