大摩閉門會：中國資產短期有相對機會，真正拐點仍待多重驗證
Alina Collins
摩根士丹利閉門會議判斷，全球風險資產重新定價之下中國A股存在短期相對跑贏條件，但中期拐點仍需房地產止跌、消費修復與資本流動預期三重驗證——結論偏向克制。
全球在跌，為甚麼大摩反而覺得中國有短期機會？
會議拆解出三個全球壓力點：美聯儲寬鬆預期被重估（就業和通脹太有韌性，市場開始擔憂重新加息）、中東局勢推高油價、AI長期投資回報尚未跑通。
這意味著→ 海外資金集中押注的AI硬件和科技股正在承壓，而A股資產結構更分散，受這一輪衝擊的敞口更小。
另外兩個「緩衝墊」：全球資金對A股直接參與度低，外資流出衝擊有限；若波動持續升級，國家隊有可能對方向型ETF形成有條件托舉。
資金信號怎麼看？為甚麼操作上更傾向A股而非港股？
5月出現邊際負面信號：被動資金流入明顯下降，主動資金流出覆蓋了被動流入，整體淨流出。
南向資金同期亦出現小幅淨流出，體量不大、尚未成趨勢，但對港股流動性形成邊際壓力。
簡單來說＝ 外資在撤、南下資金也在鬆手，港股兩頭受壓；A股至少還有「國家隊托底」的預期差——所以短期揀A股。
「不對稱開放」是甚麼意思？和日本當年有甚麼不同？
會議將近期資本管制定性為「不對稱開放」：對外資流入保持開放，對內資流出做宏觀審慎管理，收緊灰色渠道、引導資金回歸QDII（合格境內機構投資者，即官方批准的境外投資通道）、南向通等受監管渠道。
會議援引90年代末日本案例：日本徹底金融自由化後，民間儲蓄大量出海，代價是匯率完全交給市場、波動大幅加劇。
這反映出 中國當前選擇的路徑恰好相反——經常賬戶順差創高位，但金融賬戶出現大額逆差，說明貿易賺的錢並沒有自動變成人民幣升值壓力，資本出去的速度比進來的快。
房地產的「小陽春」能持續嗎？
三至四月25城二手房成交同比明顯上升，但會議判斷這更多是去年下半年積壓剛需的集中釋放，並非自然復甦。
進入5月成交已降速，城市分化明顯：有新政策支撐的深圳、廣州仍有韌性，北京、天津增速放緩。
兩個關鍵變量決定後續走勢：二手房業主賣出後是否重新加槓桿置換，以及新房庫存去化是否完成——目前一二線和三四線庫存均處高位，大多數城市靠「以價換量」。會議對2026至2027年全國地產仍持謹慎態度。
AI超級周期還成立嗎？存儲降規是真問題還是藉口？
會議維持AI中長期超級周期判斷，援引黃仁勳表述：AI不是替代軟件工程師，而是放大軟件產值，基礎設施建設將持續驅動伺服器、光通信、存儲、電源、散熱等硬件鏈。
近期存儲降規討論，會議傾向認為是資本市場尋找獲利了結理由，非需求實質轉弱。
但真正的風險在後面：中國存儲擴產若以一年一廠的節奏推進，到2028年下半年全球存儲周期將需要更謹慎看待。這意味著→ 短期降規是噪音，中期供給衝擊才是硬約束。
合肥模式這麼成功，為甚麼內需還是起不來？
合肥通過政府扮演產業規劃者與早期風險資本角色，成功培育了京東方、長鑫存儲、蔚來等龍頭——工業增速與出口表現強於全國。
但即使是合肥，社零增速並未同步領先，部分價格指標仍有通縮壓力。簡單來說＝ 產業政策能把工廠建好、把東西賣到海外，但賺到的錢沒有流向居民口袋。
這反映出 結構性根源：地方政府退出一個項目後，資金繼續投向下一輪戰略產業，而非消費、社保和居民部門；稅收結構更依賴生產環節，激勵機制指向產能而非消費。真正的再平衡需要財政、社保、考核和公共服務體系一起向居民傾斜——這是判斷中國內需拐點能否到來的核心懸念。
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