大摩上調聯想評級至增持，目標價升至30港元
N.R. Finch
摩根士丹利將聯想集團評級從中性上調至增持，目標價從14.20港元大幅升至30港元，隱含34%上行空間——核心邏輯是AI改寫了記憶體供需格局，聯想的伺服器業務正從配角變成利潤主引擎。
為甚麼大摩突然把目標價翻了一倍？
目標價從14.20港元→30.00港元，較7月8日收市價22.32港元隱含約34%上升空間。
過去兩個月聯想股價已升82%，同期恒生指數反而跌了9%。這意味著→ 大摩並非追漲，而是認為即便升了這麼多，故事才走到一半。
簡單來說＝ 大摩看到的不是一輪普通反彈，而是聯想正在從「賣PC的公司」變成「賣AI基礎設施的公司」。
AI怎樣改變了記憶體市場的遊戲規則？
AI伺服器對記憶體的需求激增，徹底打破了傳統的半導體漲跌周期。大摩判斷這是結構性轉變，至少持續到2026年下半年。
聯想管理層在ISC大會上直言：記憶體價格「可能永遠不會回到」2025年初的水平。
這意味著→ 客戶已經不再等減價，甚至可能加速採購來鎖定當前價格。聯想因此獲得了充分的轉價空間——成本漲了，但可以讓客戶買單。
伺服器業務（ISG）到底能長多大？
ISG收入預計從2026財年約192億美元，到2027財年暴增74%至約333億美元，2029財年進一步升至約543億美元。
更關鍵的是利潤率：ISG營運利潤率預計從0.4%→6.9%（2026→2029財年），届時將貢獻集團約35%的利潤。
簡單來說＝ 現時ISG幾乎不賺錢，但三年後它會變成聯想最賺錢的業務之一。當前約210億美元的AI伺服器訂單，給了這條增長路徑較高的確定性。
PC還行，手機為甚麼撐不住？
PC出貨量預計2027財年按年跌約9%至6,340萬台，但原因是記憶體供應受限，並非需求疲弱。平均售價上升加上產品結構優化，收入反而增長約8%至550億美元，利潤率穩守7.7%。
這意味著→ PC業務在「主動讓量保價」——賣少一些，但每台賺更多。
手機則不同：競爭太激烈，成本漲了卻轉不出去。出貨量預計跌約13%，營運利潤按年暴跌約55%至約1.27億美元，利潤率從3.6%腰斬至1.7%。
大摩的盈利預測憑甚麼比市場高這麼多？
大摩2027至2029財年淨利潤預測比市場一致預期高約20%，差異核心是更高的利潤率假設：大摩預測淨利潤率3.0%/3.4%/3.8%，市場預期僅2.6%/3.0%/3.3%。
即將公佈的2027財年Q1業績，大摩預測收入237億美元（高於市場6%），淨利潤6.81億美元（高於市場26%），並認為出現上行驚喜的概率「極高」。
這反映出大摩對聯想利潤率擴張的信心遠超同行——這個判斷對不對，Q1業績就是第一個驗證點。
30港元的估值貴不貴？
30港元對應2028財年預期市盈率13.5倍，高於聯想過去三年約9.5倍的歷史均值，但仍低於戴爾基礎設施業務隱含的約20倍。
這意味著→ 大摩的估值邏輯是：市場還在按「PC公司」給聯想定價，但隨著ISG利潤佔比升至35%，投資者會逐步把聯想當作「AI基礎設施公司」來估值——對標就是戴爾。
說白了＝ 如果市場真的開始用戴爾的尺來量聯想，13.5倍到20倍之間還有不少空間。但前提是ISG的利潤增長能在業績裏兌現。
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