申萬宏源：AI貢獻PPI近2.3個百分點，全年或現雙頂
N.R. Finch
申萬宏源測算AI通脹合計貢獻當前PPI同比近2.3個百分點，疊加油價反彈與石化鏈供給出清，全年PPI或呈「雙頂」而非市場共識的單峰回落——通脹韌性被系統性低估。
市場原來的「通脹單峰回落」共識，錯在哪？
主流預期認為PPI見頂後一路回落，但申萬宏源指出有三股力量被低估：油價二次衝高、石化鏈供給加速出清、AI帶來的結構性漲價。
這意味著→ PPI全年不是畫一個山丘，而是畫兩個山頭（雙頂），CPI甚至可能出現三個階段性高點（M型走勢）。
簡單來說＝ 通脹不會如市場預期般「翻過山就落斜」，中途還會再攀一次。
油價為何「先跌再升」，怎樣影響PPI？
6月中旬美伊簽備忘錄，油價一度跌至70美元/桶附近；但該備忘錄不具法律約束力，核查權限、濃縮鈾處置等核心議題未解決。
近期霍爾木茲海峽再度斷航，油價重新衝高至90美元/桶以上；同時EIA原油庫存已從5月初約8.5億桶降至7.2億桶，處於歷史低位。
這意味著→ 國際油價領先中國石油開採業PPI約半個月，6月油價暴跌拖累7月PPI讀數，而7月中旬以來的反彈將推高8月PPI——形成「7月低、8月高」的節奏。
基準情形：PPI同比7月降至3.6%，8至9月再衝至4.1%至4.2%，第二個頂或在9月，年底回落至3.6%。
石化鏈「供給出清」是甚麼意思，為何令通脹更難回落？
供給出清（行業裡撐不住的企業退出、產能收縮）已經非常劇烈：7月以來石化鏈開工率降至約22%的歷史低位，就業增速降至約-2%，企業數目首次負增長。
簡單來說＝ 工廠關得越多，剩下的工廠定價能力越強——即使原油跌了，中下游產品價格也不跟著跌。
數據印證：6月石油開採PPI同比回落18.9個百分點，而石化鏈中下游僅回落0.9個百分點，出現明顯的上下游價格分化。
這反映出 歷史上2017年、2021至2022年兩輪油價上漲後均出現類似分化，持續半年至一年，化學原料、化學纖維、橡膠塑料等行業都有此現象。
AI怎麼也成了推高物價的力量？
直接鏈條：電子元件、計算機通訊設備等PPI快速上漲——這是AI算力需求直接拉動的硬件漲價。
間接鏈條：AI投資拉動有色金屬（如銅）漲價，進而傳導至金屬製品、設備等PPI。
兩條鏈條合計貢獻當前PPI同比近2.3個百分點，貢獻CPI同比約0.2個百分點（主要通過存儲器漲價傳導至手機等消費品）。
簡單來說＝ AI不只改變科技行業——它令造晶片的原材料漲價，最終你買手機、買家電也在為AI熱潮埋單。
PPI漲價怎樣一步步傳到消費者手裡？
傳導路徑：「生產資料PPI → 生活資料PPI → 核心商品CPI」，時滯約4個月。
1月以來生產資料PPI快速上漲，已令非食品生活資料PPI同比從3月的-1.5%回升至6月的-0.1%；核心商品CPI同比（剔除金銀珠寶）同期從0%升至0.6%。
這意味著→ 上游的漲價信號正沿產業鏈向下傳導，消費端感受到的價格壓力尚未見頂。
CPI全年會走出甚麼形狀？
研報預計CPI同比呈M型「三頂」走勢：三個高點分別為2月（1.3%）、4至5月（1.2%）、9月（1.0%）。
7月受油價大跌影響，CPI同比或下滑至約0.5%，但8至9月將隨油價反彈再度衝高。
下行制約：終端消費需求修復緩慢，二季度生豬存欄增速仍較高（下半年豬肉漲幅有限），黃金高基數也拖累CPI讀數。
這反映出 AI通脹能否持續貢獻結構性支撐、石化鏈供給出清持續多久，是驗證「雙頂」判斷的兩個關鍵變量。
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