空頭激增與波動率塌縮：美股多重背離信號聚集

nashnova research

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美股散戶看空情緒飆升、VIX卻同步下行，AI發行人信用利差走闊但科技股波動率紋絲不動——多重跨資產背離正在同時出現，這意味著市場對風險的定價在不同資產間嚴重割裂。

散戶極度悲觀，為甚麼反而可能觸發逼空？

AAII（美國散戶投資者協會）的多空情緒差已大幅崩塌，看空陣營急劇膨脹。這意味著→ 散戶恐慌達到極端水平，而歷史上每次出現類似幅度的崩塌，市場隨後往往觸發強力逼空行情。

簡單來說＝當幾乎所有散戶都站到空頭一側，他們持有的空倉本身就變成「燃料」——一旦市場反彈，空頭被迫買回，反彈會自我加速。

這並不意味著方向必然向上。但極端悲觀本身就是一種結構性壓力，反轉一旦觸發，幅度往往劇烈。

美元指數（DXY）錄得自2025年6月中旬以來最強連續漲幅。此前市場普遍押注美元走弱，但DXY自2008年以來的長期趨勢線從未被實質性突破——每次被測試都會引發「美元崩潰」敘事，結果每次都沒崩。

歐洲是全球最大的相對能源淨進口方，這反映出歐元面對持續的結構性逆風，美元短期強勢有基本面支撐。

油價方面更值得關注：本輪上漲期間，油品波動率幾乎沒有跟隨上行。簡單來說＝真正的恐慌性上漲會推動波動率飆升，而當前波動率的平靜說明市場並未真正在定價供給中斷風險——漲是漲了，但市場「不信」。

這意味著→ 看漲價差期權（call spread，鎖定最大虧損的看漲組合）比直接追漲現貨更划算：供給恢復，損失有限；再度中斷，獲得凸性參與。

摩根大通估計，2026年美國科技公司債券淨發行量將達約3350億美元，較2025年的約1400億美元大幅攀升；歐洲科技債年化發行也從約350億歐元加速至逾900億歐元，兩者合計淨增量約2600億美元。

AI資本開支越來越多地通過發債融資，並在主權債供給已然偏高的背景下持續拉長市場久期（久期：債券對利率變化的敏感度，久期越長、利率風險越大）。這意味著→ 債券市場被迫消化巨量新供給，利率敏感度在升高。

關鍵背離在這裡：AI相關發行人的CDS利差（信用違約互換利差，衡量市場對違約風險的定價）已明顯走闊，而科技股股價和隱含波動率幾乎沒動。 說白了＝債券持有人不參與AI上漲收益、只關心能不能還錢，他們已經在加價；而股票投資者還沉浸在AI敘事裡，保護傘沒漲價。

這反映出一個錯配窗口：若CDS繼續走闊而股票波動率維持壓縮，三至六個月期納斯達克100看跌價差的成本相對於信貸市場已定價的風險而言偏低——下行保護目前性價比高。

美國銀行（BofA）的估值框架顯示，當前標普500估值隱含的通脹假設約為1.7%。然而BofA自己的經濟學家預測2026年通脹為3.2%、2027年為2.4%。

這意味著→ 即便企業盈利持續增長，若通脹高於估值隱含的水平，債券收益率和實際利率仍可能維持高位。簡單來說＝ 市場可以在盈利預測「猜對」的同時，指數回報依然令人失望——因為高通脹會壓縮投資者願意為同等利潤支付的價格。

標普500不再只需要企業交出強勁利潤。它越來越需要「強勁利潤 + 溫和通脹」這一更苛刻的組合，缺任何一邊都不行。

市場不需要AI敘事崩塌。它只需要投資者開始質疑三個問題中的任何一個：回報的時間表、融資規模的可持續性、每個參與者能否獲得足夠的資本回報。

這反映出當前局面的脆弱之處：跨資產信號的分歧程度越大，收斂時的衝擊就越猛烈——無論方向。

簡單來說＝當散戶極度悲觀、債券市場在加價、股票波動率卻很低、通脹假設又和現實脫節時，凸性策略（期權價差，鎖定最大損失、保留極端收益）的賠率通常優於直接追漲現貨——核心邏輯不是賭方向，而是押「這種平靜不可能持續太久」。

市场有风险，内容仅供研究参考，不构成投资建议。