思摩爾國際三季報利潤環比增18%，出口退稅取消壓制估值

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思摩爾三季度淨利潤3.65億元，環比增長18%，美國合規口味產品開始交付、HNB業務回暖；但出口退稅兩輪清零將於2027年4月全面生效，13%的退稅缺口成為壓制估值的核心變量。

經營面在修復，為甚麼股價反而承壓？

三季度淨利潤3.65億元，同比增15.2%、環比增18%，經營層面的修復信號是明確的。

但同日財政部宣佈第二輪退稅取消，兩輪疊加後電子煙所有成品裝置的出口退稅將全面清零。這意味著→ 市場定價的不是「這個季度賺了多少」，而是「2027年4月以後成本結構會變成怎樣」。

簡單來說＝公司交了一份不錯的成績單，但裁判剛宣佈下賽季規則要改，投資者正在重新算賬。

思摩爾是全球最大的電子霧化設備製造商，出口佔比極高，13%的增值稅出口退稅長期是利潤結構的重要組成。

今年4月第一輪取消後，當月中國電子煙出口額驟降至6.94億美元，同比降20.9%、環比降23.2%，創近三年最低。這反映出退稅取消對出口的衝擊已有實際數據驗證，並非假設。

有分析指出代工企業將進入「微利甚至虧損狀態」，行業加速出清不可避免。對思摩爾而言，缺口需要靠產品結構升級或客戶議價能力來填補。

2027年4月1日的執行節點意味著品牌方有提前備貨的理性動機——參照今年4月政策前的市場行為，海外客戶曾在一季度集中採購推高營收，二季度隨即回落。

這意味著→ 如果四季度訂單確實回暖，需要區分兩種可能：真實需求改善，還是政策窗口期的節奏效應。

說白了＝客戶可能不是因為「更想買了」才下單，而是因為「再不買就沒退稅了」才趕著下單。區分這兩種動機，決定了回暖能否持續。

三季度面向企業客戶的霧化產品收入約26.5億元，環比增16.4%，核心驅動力來自美國——公司開始為核心客戶交付果味等合規口味產品。

背景是2026年5月FDA首次批准非煙草、非薄荷醇類電子煙產品，獲批產品配備身份證年齡驗證及藍牙配對鎖定等訪問限制技術。簡單來說＝美國監管不是在封殺口味電子煙，而是在重新定義「怎樣的口味產品可以合規出售」。

核心客戶英美煙草四款果味產品已上市，計劃9月向約2.5萬家零售網點鋪貨，11月再新增約2.5萬家。

2026年7月中國電子煙出口額10.47億美元，創年內新高，其中對美出口同比增53.5%，貢獻當月整體增量的94.9%。

但8月數據立刻反轉：對美出口轉為下降12.4%，增長引擎切換至英國（當月增長51.4%）。這意味著→ 當前出口增長高度依賴美國單一市場的訂單節奏，集中度既是放量來源，也是波動性來源。

HNB業務三季度收入約3.97億元，環比增33.2%，但同比跌47.8%（去年同期大規模出貨形成高基數）。公司已開始向新客戶提供全面HNB解決方案，增量預計四季度進一步釋放。

還原股份支付費用及醫療業務虧損後，三季度淨利率12.54%，同比穩步提升——費用收縮和產品結構改善正在產生效果。

退稅取消壓制的是行業整體盈利，但也可能加速低端產能出清，龍頭份額邏輯並未被破壞。

真正的考驗在於：美國合規口味產品和HNB多客戶放量，能否在2027年4月緩衝窗口關閉前成長為足以接棒的增長引擎。這是當前定價分歧的核心，也是中期估值能否修復的驗證節點。

市场有风险，内容仅供研究参考，不构成投资建议。