美國財政部擴大國庫券發行，聯準會政策獨立性受結構性侵蝕
nashnova research
美國國庫券佔未償債務比例已升至22.7%，突破財政部自設的20%上限；彭博策略師懷特警告，國庫券正演變為「影子貨幣」，從結構上推高通脹、擠壓美聯儲獨立加息的空間。
國庫券佔比突破上限，意味著甚麼？
國庫券佔美國未償債務餘額的比例已達22.7%，超出財政部非正式設定的20%上限。
若剔除美聯儲持有的部分，這一比例進一步升至24.1%。
這意味著→ 財政部對短期融資的依賴已超出自身設定的安全邊際，而隨著赤字繼續擴大，這個比例還會繼續攀升。
國庫券點樣變成「影子貨幣」？
國庫券（期限極短的政府借據，通常幾星期到一年內到期）因為期限短、價格幾乎不波動，在回購市場中享受零折價待遇。
再質押機制（將同一張「借據」反覆抵押借錢）進一步放大了效應——據一項學術研究估算，2015至2021年間美國國債抵押品平均被再質押三至五次。
簡單來說＝ 一張國庫券在金融體系裡被反覆「複印」使用，每複印一次就多出一份流動性，效果同央行印鈔非常接近——這就是懷特所講的「影子貨幣」。
這同通脹有甚麼關係？
歷史數據顯示，國庫券佔比上升往往領先於結構性通脹的抬頭。
懷特認為傳導路徑是：流動性增加 → 資產價格上漲 → 財富效應增強 + 資本成本被人為壓低 → 最終推升整體物價。
這意味著→ 通脹壓力並非來自某一次政策失誤，而是融資結構本身在「自動生產」通脹——只要國庫券佔比持續上升，這條傳導鏈就一直在運轉。
美聯儲為甚麼越來越難加息？
當越來越多公共債務與短期利率直接掛鈎時，美聯儲每次加息都會即時推高政府利息支出，等同於自動收緊財政政策。
這在客觀上形成政治壓力，令美聯儲更難在通脹抬頭時果斷行動。
懷特直接指出：隨著國庫券佔比持續上升，「美聯儲未來可能無法再以最優方式設定政策來完成通脹目標」。
短期融資市場會否出事？
國庫券供給增加可能推高其收益率，吸引貨幣市場基金將資金從回購市場轉向國庫券。
簡單來說＝ 市場上的短期「活錢」被國庫券吸走，回購市場的流動性就會變薄——而回購市場是整個金融體系的日常供血管道。
懷特特別警告：當前美聯儲準備金與逆回購工具（RRP）的規模之和相對於GDP已經偏低，這令上述資金遷移引發短期融資市場緊張的風險尤為突出。
懷特的最終判斷是甚麼？
財政部自身亦將面臨更高脆弱性：國庫券意味著更高頻次的拍賣，通脹預期一旦上升就會即時反映在借款成本上。
政策利率將同時承載貨幣政策與財政穩定的雙重職能——一個利率要同時服務三個目標：控通脹、保金融穩定、維持財政可持續。
懷特的結論頗為悲觀：找到一個令三方皆滿意的均衡利率水平，他認為「或許根本是不可能完成的任務」。
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