中信证券：景气与供给出清应对高利率，跟踪AI投资周期拐点

nashnova research

2026-10-11发布阅读约 4 分钟

中信证券研报指出，全球长债利率升至十余年高位，本质驱动力是私人部门旺盛的投融资需求而非短期通胀；在AI投资周期拐点确认之前，高利率将是市场必须适应的常态。

全球长债利率为什么一直降不下来？

油价回稳、美国9月非农低于预期、加息预期下修——这些"利好"全没管用，美、日、英10年期国债利率分别触及2002年、1996年和2007年以来高位。

这意味着→ 推高利率的不是短期事件，而是一个结构性力量：私人部门的投融资需求持续强劲，抢走了原本流向国债的资金。

用大白话说＝企业拼命借钱搞投资，买国债的钱就少了；供需一失衡，利率只能往上走。

美国非金融公司净融资在2025年下半年至2026年上半年达8255亿美元，较2025年全年增加16.1%。

同一时期，企业对美国国债的净购买从2024年的1079亿美元骤降至2025年的130亿美元，2025年下半年起更转为净卖出。

这意味着→ 企业一边加大借款，一边减少甚至抛售国债，双重压力把长端利率顶在高位。

近期长债利率最大一次回落，恰好发生在OpenAI年度经常性收入（ARR，即按年化口径统计的订阅收入）大幅低于市场预期之时。

这反映出市场真正担心的不是通胀，而是AI资本开支（科技巨头建数据中心、买芯片的钱）能不能持续。

中信证券认为，判断AI投资周期拐点最有效的前瞻指标是核心云服务商（CSP）的云业务利润率和算力租赁价格——它们代表真实世界里算力供需是否还在扩张。

全球范围内，几乎只有北美AI基建的万亿美元级真实投入能承受高利率并保持增长；若AI基建放缓，其他领域难以对冲。

中国情况特殊：储蓄充裕、利率全球最低、中央财政扩张弹性大。"六张网"新基建（"十五五"期间的新型基础设施投资方向）有望带动上下游投资53万亿至72万亿元，2027年加速、2028年可能是高点。

用大白话说＝高利率环境下能花大钱的只有两个——美国的AI、中国的新基建，其余方向都在被利率压着。

出海板块面临三重压力：高利率挤压非AI需求、地缘摩擦抬高贸易成本、强势人民币带来持续汇兑损失。

资源品板块同样承压：高实际利率压制金融属性溢价，工业成本上升抑制非AI行业对上游资源品的需求。

这意味着→ 过去几年持股体验好的两大方向，正进入逻辑被侵蚀的阶段。

中国十年期国债收益率从2015年初3.63%降至1.69%，企业贷款利率从4.64%降至3.04%，但民间投资和制造业投资仍分别同比下降10.1%和2.3%——融资便宜了，投资却没跟上。

在弱需求环境下，79个中信三级非金融行业中有24个同时出现资本开支收缩与毛利率修复，其中14个已连续至少三个季度保持该特征。这意味着→ 配置重点应从"赌政策"转向竞争格局改善带来的财务兑现。

科技板块重点看光通信、PCB、MLCC（片式多层陶瓷电容器，电子设备中最基础的元器件之一）、燃气轮机、晶圆制造及新技术题材；非科技板块增配能化、创新药、红利（煤炭、银行）及有出海潜力的头部券商。

市场有风险，内容仅供研究参考，不构成投资建议。