高盛、摩根大通下调Alphabet目标价，搜索失速叠加资本支出高企

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Alphabet三季报后盘后重挫约10%，搜索广告增速降至12%、自由现金流转负，高盛将目标价砍至385美元但维持买入——华尔街的信号是：短期疼，长期还想留在牌桌上。

搜索广告怎么就"失速"了？

三季度搜索及其他业务收入633.5亿美元，同比增长12%，上季度还有17%。这意味着→ 搜索这台印钞机没熄火，但转速明显掉了一挡。

管理层把锅甩给汇率逆风和去年同期高基数：搜索收入加速始于2025年三季度，今年同比天然吃亏。用大白话说＝不是搜索不行了，是去年太猛、今年又碰上美元走强，两头夹击。

高盛还点名了几个行业拖累：部分亚太零售商因欧盟取消最低税收豁免而缩减广告预算；世界杯结束后媒体娱乐广告正常回落。

首席商务官辛德勒坦言：AI模式查询量猛增，但AI模式下变现程度更低，用户平均停留时长是传统搜索的三倍，广告效率却跟不上。

这意味着→ 用户体验在变好，但每次查询能赚到的广告费在变少——这就是"AI变现困境"。

管理层表示四季度汇率逆风还会加大、高基数压力延续。YouTube广告收入112.07亿美元同样不及预期，GAAP每股收益2.12美元因持有股权资产浮亏约87亿美元而大幅低于高盛预期的2.96美元。

谷歌云三季度收入307.09亿美元，同比暴增约103%，超高盛预期约3.9%，经营利润率同比扩张约1250个基点至36.2%。

收入积压订单达5610亿美元，同比增长256%，约55%预计两年内转化为收入。这意味着→ 云业务不只是当季好看，未来两年的收入能见度也很高。

近100家客户已在使用谷歌自研AI芯片TPU（张量处理器，专为AI计算设计的芯片），四季度及2027年还将继续放量。不过管理层也承认：算力供给不足仍是制约增速的关键瓶颈。

Alphabet维持2026年资本支出1950亿至2050亿美元指引；2027年只说"大幅增加"，高盛预估约3504亿美元。

高盛据此预计2026年自由现金流将转为-126.2亿美元，2025年这个数字还是正的732.66亿美元；2027年更差，约-405.67亿美元。用大白话说＝过去Alphabet是一边赚钱一边投资，现在变成借未来的钱砸AI基建，短期现金流被彻底倒挂。

管理层表示资本回报率仍远高于资本成本，但承认现金流与巨额投资的背离将"阶段性持续"。

高盛12个月目标价从435美元降至385美元，降幅约11.5%；按收盘价324.89美元算，新目标价对应约18.5%上行空间。摩根大通同步下调至375美元。

估值方法上，高盛用EV/GAAP EBIT与修正后DCF（折现现金流，把未来赚的钱折算到今天值多少）各50%等权混合，EBIT倍数从26倍降至24倍。这反映出华尔街对短期盈利能力更谨慎了，但没有改变长期定价框架。

高盛团队仍看好Alphabet在AI消费级与企业级的双重卡位：逾10亿用户的应用矩阵 + 大规模算力投资。主要下行风险：搜索被颠覆、重资产压利润率、监管趋严、宏观冲击成长股估值。

两个核心验证节点：AI搜索广告变现困境能否破局 + 自由现金流何时重回正值。

这意味着→ 下一份财报的看点不是云业务增速（那条线已经证明了），而是搜索每次查询的广告收入能不能止跌，以及天量资本支出有没有开始回本。

同日发布财报的微软盘后涨约3%，与Alphabet的-10%形成鲜明对比。这反映出市场当前最不能忍受的不是花钱多，而是花了钱还看不到搜索这块核心业务的增长确定性。

市场有风险，内容仅供研究参考，不构成投资建议。