大摩：英伟达独揽AI资本开支6900亿，债务与电力风险被低估

nashnova research

今天发布阅读约 5 分钟

摩根士丹利追踪1.58万亿美元AI资本开支流向，发现英伟达一家预计拿走6900亿美元（占67%）；剔除英伟达后，AI繁荣对标普500销售额的拉动仅剩1.6%，而租赁隐性债务与电力缺口两大风险正被市场系统性低估。

1.58万亿美元花在哪了？

九大买家——Alphabet、AWS、微软、Meta、SpaceX、甲骨文、CoreWeave、Nebius及租赁资金池——合计支出1.58万亿美元，流向半导体与服务器、网络与光学、数据中心基础设施、存储等环节。

最大单一类别是半导体与服务器，吸收6720亿美元，英伟达是最主要受益方。

第二大类别是"国际供应商"，规模达5110亿美元，涵盖三星、SK海力士、台积电周边及台湾ODM厂商——这些公司全部不在标普500指数内。

这意味着→ 超过三分之一的AI资本开支流向了美股体系之外，只看标普500会严重低估整条产业链的体量。

英伟达一家预计获得约6900亿美元，占标普500从AI资本开支中吸收的约1.03万亿美元的67%，相当于整个1.58万亿预算的44%落在一家公司的利润表上。

其余499家标普500成分股合计仅分得约3400亿美元。剔除英伟达后，AI资本开支对标普500销售额的贡献仅为1.6%。

英伟达91.7%的收入与AI基础设施挂钩，博通81%、Vertiv 90%、希捷和西部数据各60%，连卡特彼勒也有21%。

用大白话说＝十余家大公司的业绩几乎被AI资本开支"绑定"，一旦开支缩减，没有其他业务可以缓冲，盈利预期会被直接砍。

数据中心租赁在经济实质上等同于债务融资的资本开支，但不体现在GAAP资本开支科目中，长期被市场忽视。

摩根士丹利测算，2027年租赁形式的隐性资本开支约1950亿美元，2028年升至2460亿美元。加入租赁后，2027年AI总资本开支从现金口径的1.39万亿升至1.58万亿美元，同比增幅约60%。

甲骨文2027年租赁规模最大，达570亿美元，其次是微软450亿、Meta 370亿、亚马逊280亿、Alphabet 270亿。

这意味着→ 如果只看财报上的"资本开支"一行，你会漏掉近两千亿美元的真实投入和对应的债务压力。

超大规模云厂商今年已发行约2550亿美元无担保债券，约占2026年预估资本开支的30%。亚马逊980亿、Alphabet 810亿领跑。

摩根士丹利压力测试：若AA评级厂商以7%利率发行4000亿美元债券，利息覆盖倍数从30.7倍降至11.9倍，仍属舒适区间。

但甲骨文和SpaceX若以8.5%利率融资1200亿美元，合并利息覆盖倍数从4.0倍骤降至1.8倍。报告明确指出，新兴云服务商"几乎完全依赖债务发行来支撑其资本开支雄心"。

用大白话说＝大厂借钱扩张还扛得住，但甲骨文和SpaceX这类"新玩家"的财务安全垫已经薄到危险的程度。

摩根士丹利"AI供电"模型显示，即便算上各类快速供电方案（覆盖所需97GW中的34%），美国本土2028年前仍面临32GW净缺口，2029年前扩大至约72GW。

报告将此定性为时序错配而非需求崩塌——电力终会到位，但时间对不上。存储、网络、光学和ODM建设对供电暂停最为敏感。

AI资本开支增速将从2027年的约60%大幅放缓至2028年的约14%。在增速趋缓期，电力设备类因定价权仍被看好，存储、硬盘及冷却设备同样入列。

摩根士丹利援引2022年NAND内存周期为例：出货量仅下滑约5%，但价格跌幅达20%至30%。结论是"当前市场低估了量价同时下行的风险"。

当前买家"担心错过采购"的心理一旦逆转，这一逻辑将对整个AI供应链形成系统性压力。

英伟达91.7%的AI收入占比意味着它对这一风险的敞口最为集中。这反映出一个根本矛盾：最大的赢家同时也是最脆弱的一环——一旦资本开支周期转向，集中度就从优势变成了风险。

市场有风险，内容仅供研究参考，不构成投资建议。