大摩首推ACM Research：中國先進封裝2029年達千億，設備商優於封測廠

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摩根士丹利首次覆蓋ACM Research並給予增持評級，目標價130美元、隱含94%上行空間；其核心判斷是中國先進封裝市場2029年將達千億元人民幣，而這輪擴產潮中賣設備的比做封裝的更賺錢。

千億市場從哪來？

大摩測算中國先進封裝市場規模2029年達約人民幣1,000億元，2025–2029年複合增速約13%。

增長最快的是Chiplet/2.5D（將多顆小晶片拼在一起的封裝方式），2029年規模約177億元，複合增速達40%。

這意味著→ 整個市場在穩步擴張，但真正爆發的是2.5D這條線——資金和產能都在往這裏集中。

邏輯很直白：封測廠賺錢靠產能填滿，設備商賺錢靠產能在建。擴產周期裏，設備商先收錢、確定性更高。

數據印證：全球封測廠資本開支2025年同比增65%、2026年預計增67%，佔收入比升至歷史高位——錢在大量湧入買設備。

簡單來說＝淘金熱裏賣鏟子的先賺到錢，封測廠能否挖到金還要看後續訂單能否填滿產線。

ACM Research卡位電鍍、清洗等濕法工藝（用液體處理晶圓表面的工序），恰好是2.5D/3D和面板級封裝中設備價值量上升最陡的環節。

2026年第二季先進封裝收入（不含電化學鍍銅）同比增153%，並拿到中國大陸客戶首台510×515毫米水平面板級電鍍設備的量產訂單。

這意味著→ 面板級封裝從「接近量產」邁向「真正量產」，ACM是這一節點的直接受益者。大摩給出目標價130美元，風險回報比6.3居全部標的首位。

中國2.5D年產能將從2025年的12萬片猛增至2027年的43.6萬片，相當於以台積電為主的海外產能的約16%。

但需求端受兩個瓶頸制約：先進製程良率不夠高，高帶寬存儲器（HBM，一種給AI晶片配套的高速記憶體）供應不足——中國產HBM3E僅300–400萬顆，只夠支撐75–100萬顆GPU，其餘仍依賴海外。

綜合測算2027年行業產能利用率僅約63%。簡單來說＝產線建了不少，但訂單可能只填得滿六成，封測廠盈利壓力會很大。

中國產能多從CoWoS-S（台積電的一種2.5D封裝技術，用矽中介層連接多顆晶片）起步，但新一代產品正轉向CoWoS-L（用有機基板替代矽，面積更大、成本結構不同）。

這反映出一種結構性錯配：已建的S型產能可能過剩，市場真正需要的L型產能卻不夠。

這意味著→ 不是所有擴出來的產能都能用上，「建了就有訂單」的假設站不住。

大摩認為3DIC受制於成本和複合良率，未來兩三年中國市場規模僅數千萬美元量級，離規模化還遠。

HBM封裝價值主要留在存儲生態內部（Samsung、SK海力士等），獨立封測廠難以直接獲益。

共封裝光學（CPO）（把光通信模塊直接封進晶片封裝裏，提升數據傳輸速度）大規模部署更可能落在2027–2028年。

說白了＝三項技術戰略意義大，但近兩年的盈利貢獻可能不及市場預期——投資者要管好時間預期。

市场有风险，内容仅供研究参考，不构成投资建议。