中信证券：6月PPI同比或已触顶，下半年利润承压
Alina Collins
中信证券研报指出6月PPI同比升至+4.1%但可能已是本轮高点，环比转负至-0.3%主要受油价拖累，下半年工业企业利润增速面临下行风险。
PPI同比+4.1%，为什么说已经到顶了？
6月PPI同比+4.1%，持平市场预期，但主要靠去年同期的低基数撑起来。
环比已转负至-0.3%，意味着价格实际上在往下走——同比好看只是"去年太低"的数学效果。
这意味着→ 2025年PPI基数前低后高，下半年同比分母抬升，读数将自然回落。
用大白话说＝ PPI同比就像站在坑里往上看，现在已经爬出坑口，后面越走越平。
环比转负，到底是谁在拖？
原油价格下跌是最大拖累：石油和天然气开采业PPI环比-11.8%，化学原料-2.0%，燃料加工-1.9%，化纤-0.8%。
这四个行业合计拖累PPI环比下降0.3个百分点——基本解释了全部跌幅。
煤炭开采、电子设备制造、黑色金属冶炼等行业形成对冲，累计拉动PPI环比上涨约0.24个百分点。
这意味着→ 如果不是煤炭和电子撑着，环比跌幅还会更大。
CPI为什么低于预期？核心CPI在释放什么信号？
6月CPI同比+1.0%，比Wind一致预期和前值都低了约0.2个百分点。
两大拖累项：黄金饰品价格下降8.7%、汽油价格下降4.9%，合计拖累CPI环比约0.22个百分点。
核心CPI（剔除食品和能源的消费价格）同比连续两个月下滑：4月1.2% → 5月1.1% → 6月1.0%。
这反映出 内需恢复仍然偏弱，消费端的价格动力在走低而非走高。
哪些消费分项偏强、哪些偏弱？
偏强：医疗服务CPI环比较历史同期均值高0.22个百分点，通信工具高0.84个百分点——这两项有刚需和换机周期支撑。
偏弱：旅游低0.06个百分点，酒类低0.20个百分点，家用器具低0.36个百分点。
用大白话说＝ 必须花的钱（看病、换手机）还在涨，可花可不花的钱（旅游、买酒、买家电）在缩。
下半年企业利润会怎样？
中信证券将本轮输入型通胀（由进口原材料涨价传导的通胀）与2021—2022年周期类比，但指出当前内需与外需均更弱。
PPI与CPI之间的剪刀差（PPI涨幅远高于CPI涨幅，意味着企业进货贵、卖价涨不动）或将维持高位。
这意味着→ 工业企业利润增速预计"先上后下"，下半年面临明确的下行压力。
债市怎么反应？后面看什么？
数据公布后，10年期国债活跃券收益率快速上行0.4个基点，中信证券认为这是市场对PPI同比继续上行的短暂定价。
但调整幅度有限——在核心CPI出现超预期改善之前，债市对通胀的定价难有增量。
这意味着→ 下半年的关键验证节点是：PPI同比能否如期进入下行通道。如果能，利润压力可控、债市偏稳；如果不能，两边都要重新定价。
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