高盛预计高端铜箔未来三年持续短缺

AI服务器换代正将PCB铜箔从低毛利材料推向高端供给瓶颈。高盛最新报告预计，HVLP3及以上高端铜箔的可寻址市场规模将从2025年的2.16亿美元快速增长至2028年的24亿美元，年复合增长率高达122%。

随着AI服务器和高端以太网交换机对信号完整性要求的持续提升，高盛预计HVLP3及以上铜箔的月度需求量将从2025年的679吨激增至2028年的5206吨，年复合增长率达97%。

AI服务器与交换机升级带动需求

AI服务器是高端铜箔需求爆发的核心引擎。高盛预计，2025年至2028年间，AI服务器对HVLP3及以上铜箔的需求将增长逾6倍，推动其从边缘规格快速进入大规模应用阶段。

高端交换机升级进一步加速需求斜率：400G交换机自2023年起已采用搭载HVLP3的M7级覆铜板；800G交换机自2024年下半年起切换至搭载HVLP3和HVLP4的M8级覆铜板；而预计2026年下半年量产的1.6T交换机将采用搭载HVLP4和HVLP5的M9级覆铜板。

在此趋势下，高盛预计，HVLP3在高端铜箔总需求中的占比将从2025年的76%大幅降至2028年的30%，HVLP4渗透率则从24%提升至46%，HVLP5预计自2027年开始贡献显著需求。

良率瓶颈令有效产能严重受限

尽管行业名义产能将从2025年的每月1057吨增至2028年的每月4977吨，但报告认为，受良率和产线切换损耗影响，有效产能仅能从每月803吨增长至每月3759吨。

高盛指出，主要供应商HVLP3及以上产品的良率普遍维持在70%-80%，产线切换还会造成10%-20%的额外产能损失。按有效产能计算，2026-2028年行业供应缺口将分别达到28%、39%和38%，远高于名义产能所显示的温和失衡，供给紧张局面将显著加剧。

高端铜箔定价权与利润率显著提升

高盛认为，与长期采用“铜价+加工费”模式定价的低端铜箔不同，HVLP3及以上高端铜箔因具备稳定量产能力的供应商极为有限，定价权已更多由供需关系决定。

这一结构变化在利润率上体现得更为明显：高端HVLP铜箔均价较传统HTE铜箔高出一倍以上，毛利率普遍达到40%-60%，而HTE铜箔毛利率仅为0%-10%。

高盛首予金居开发“买入”评级

在供应商格局中，Mitsui Kinzoku仍保持行业龙头地位，但其产能无法完全覆盖全球客户需求。高盛预计，该公司HVLP3及以上有效产能2026-2028年分别为每月718吨、870吨和1140吨。

这为第二供应商打开了显著空间。高盛首次覆盖中国台湾铜箔厂商金居开发，给予买入评级，12个月目标价为新台币900元，较当前股价429元隐含约110%的上涨空间。

高盛判断，作为目前唯一经客户认证的HVLP4第二供应商，金居开发将成为本轮高端铜箔需求扩张的最大受益者。其在HVLP3及以上高端铜箔供应链中的市场份额有望从2025年的5%大幅提升至2028年的53%，相关高端产品对公司毛利润的贡献也将从2025年的8%跃升至2028年的约77%。