高盛重申A股硬科技占优，H股互联网进入观察区
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高盛7月13日发布中国组合策略报告，重申A股硬科技优于H股软科技的战术判断，但指出H股互联网估值已被压低，开始逐步建仓——能否持续，取决于未来几个季度利润能不能真正修复。
A股和H股今年分化到了什么程度？
科创50年初至今跑赢恒生科技指数68个百分点，创业板指跑赢上证综指和沪深300分别19和17个百分点。
这意味着→ 市场资金今年几乎单边押注在岸AI硬科技，离岸互联网平台被大幅抛售，两边的剪刀差已到历史极端区间。
用大白话说＝ 买A股硬科技的人赚了，拿H股互联网的人亏了，而且差距大到历史罕见。
H股互联网反弹了，为什么高盛还不敢全面看多？
恒生科技过去两周反弹11%，但年初至今仍下跌14%。高盛认为反弹靠的是消息面改善和起点估值低，缺少利润层面的支撑。
盈利压力是核心关口：明晟中国指数一季度利润同比下降8%，互联网板块拖累明显——该板块占指数盈利权重约35%。
自2025年二季度以来，互联网公司累计产生超过1800亿元人民币补贴损失，同时承担巨额AI资本开支——今明两年分别可能超过1000亿和1200亿美元。
这意味着→ 股价弹了，但利润还没跟上；高盛的态度是"开始试探性建仓"，而不是"全面翻多"。
互联网利润什么时候能修复？要看哪几个信号？
高盛列出三个观察点：①补贴损失能否收窄；②AI新机会（云、智能体AI、AI tokens）能否贡献收入；③传统电商业务现金流是否稳定。
若二季度或三季度出现经营利润拐点，市场估值方式可能从"混合盈利打折"转向"分部估值"。
用大白话说＝ 现在市场把互联网公司的利润打了个折扣来估值，因为补贴和AI投入太重；一旦利润真的企稳回升，估值方法会切换，股价空间就打开了。
A股硬科技还能追吗？高盛怎么看泡沫风险？
高盛判断中国AI相关股票整体不构成泡沫——自DeepSeek发布以来，AI通过效率提升和新利润带来的经济收益，可能比当前股价反映的水平高出50%至100%。
但风险集中在局部：半导体板块和部分A股硬科技标的估值已处于较高位置，集中度和杠杆风险上升。
高盛建议：控制单一方向暴露，分散至AI价值链不同环节，把盈利兑现能力置于更高优先级。
硬科技和软科技的根本差异是什么？
硬科技更接近AI基础设施供给端，受益于算力、半导体、设备和基础设施需求——是"卖铲子的人"。
软科技和互联网平台更像AI资本开支的承担方，还需证明AI投入和补贴支出不会持续吞噬利润——是"买铲子挖矿的人"。
这反映出市场分化的底层逻辑：一边确定性高、利润已经兑现；另一边投入巨大、回报还在路上。
外资现在怎么配中国？完全撤了吗？
对冲基金在中国大陆股票的净风险敞口位于区间底部，但总敞口接近周期高位——资金没有完全撤出，而是更偏向市场中性和个股Alpha策略。
共同基金对中国大陆的配置已升至多年高位，自2011年有记录以来首次出现温和超配。
港股IPO方面，年初至今100家公司在港交所上市，合计募资350亿美元，外国基石投资者参与度接近2021年高位。
这意味着→ 外资不是不投中国，而是不再赌指数涨跌，转向挑个股、挑行业——要Alpha，不要Beta。
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