高盛Pasquariello：杠杆ETF规模暴增正放大市场日内波动
Claire Weston
美国3倍杠杆ETF规模从200亿美元暴增至950亿美元，高盛警告这一杠杆积累正放大日内波动而非反映基本面变化，同时上修AI资本支出预测至万亿美元级别，市场技术性压力与基本面叙事正同步升温。
杠杆ETF翻了近五倍——市场在怕什么？
美国上市3倍杠杆ETF资产规模从4月底的约200亿美元急升至950亿美元，不到两个月翻了近五倍。
高盛对冲基金业务主管Pasquariello以费城半导体指数(SOX)为例：上周二SOX单日高低振幅达11%，追踪该指数的3倍杠杆ETF当日成交量接近14亿股。
这意味着→ 杠杆ETF不是在"预测"方向，而是在放大已有的波动——涨的时候更猛，跌的时候更深。
用大白话说＝ 杠杆如同期权gamma(一种衡量期权价格对标的资产价格变动敏感度的指标)，给日内走势"添燃料"，但火本身不是它点的。
AI资本支出——市场又低估了多少？
当前市场一致预期2027年超大规模云计算商(hyperscaler，指亚马逊、微软、谷歌等拥有巨型数据中心的云巨头)资本支出总额为9200亿美元，对应增速从84%大幅降至22%。
高盛美国投资组合策略团队认为这一预期再度过于保守：过去三年，分析师平均低估了45个百分点。
这意味着→ 如果历史规律重演，2027年资本支出有望突破1万亿美元——比当前共识高出近千亿。
这反映出市场对AI基础设施的需求判断仍在"追赶现实"，而非领先于它。
AI推理在哪里跑——为什么这是核心分歧？
高盛资深交易员Privorotsky提出两种并行情景：乐观方向——前沿大模型与小型高效模型同步发展，边缘计算、数据中心、存储及网络基础设施均将受益。
悲观方向——大多数有经济价值的任务最终能在现有硬件上运行，推理需求的实质拐点可能远晚于当前估值隐含的时间。
这意味着→ 争论焦点已从"模型够不够好"转向"推理最终在哪里运行"——答案不同，受益的硬件环节完全不同。
AI推理落地：需求爆发还是硬件过剩？
BULL
双轨并进扩需求
前沿大模型与小型模型同步发展，整体算力需求持续扩张。
历史低估可参照
过去三年分析师平均低估资本支出45个百分点，低估是常态。
BEAR
现有硬件或已够用
多数任务可能已能在现有设备上运行，新增投资回报存疑。
拐点可能很远
推理需求的实质拐点或远晚于估值隐含的时间表。
用大白话说＝ 双方都有道理——关键不在模型好不好，而在推理这件事最终需要多少新硬件、在哪里跑。
创纪录的股票发行会终结牛市吗？
2026年美国股票发行规模创历史新高，但高盛认为不会终结牛市，理由有三。
IPO数量约100单，接近25年均值，远低于2021年逾250单及1999年近400单的峰值。
企业股票发行规模约7000亿美元，仅占罗素3000市值的1%，与2015至2019年均值相当；而1万亿美元的股票回购规模将超过供给。
这意味着→ 供给看着吓人，但回购+并购+海外资金的"吸收力"更大——净效果是需求仍大于供给。
利率和比特币——哪些"恐慌叙事"站不住？
Pasquariello重申经验法则：美国10年期国债收益率需在一个月内出现2个标准差的上行才会实质压制股市，当前对应水平约为5%。
用大白话说＝ 利率要涨到"异常快、异常高"才真正伤股市，慢涨不算。
对于"比特币引领风险资产"的说法，Pasquariello明确不认同：自2024年底以来比特币累计下跌32%，而标普500上涨29%、纳斯达克100上涨42%，走势已显著背离。
下一步看什么？
杠杆ETF规模能否在下一轮波动中快速收缩，还是进一步放大震荡，是判断技术性压力能否自我消化的关键观察点。
这意味着→ 如果杠杆资金在回调时迅速撤出，波动会自我修复；如果继续堆积，下一次震荡的振幅可能更大。
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