摩根大通：大宗商品持仓总值降至2万亿美元，铜净多头逆势增50亿
nashnova research
截至9月25日当周，全球大宗商品期货持仓总值环比缩水540亿美元降至约2万亿，能源板块单周蒸发470亿是最大拖累；但铜净多头逆势扩张50亿美元，三重供应风险成为下一阶段核心变量。
总持仓为什么一周缩了540亿？
能源板块是主因：单周减少470亿美元，其中净资金流出约240亿，叠加油气价格明显下跌，两个力量同时砸盘。
这意味着→ 持仓缩水不全是"有人在跑"，价格下跌本身就会把持仓市值拉低——资金流出和价格下跌各占约一半。
贵金属同样承压：COMEX黄金管理资金净多头减少5700手至12.7万手，贵金属持仓总值降至3030亿美元，创六周新低。
铜为什么在大家撤退时反而被加仓？
基本金属持仓逆势上升1%（+32亿美元至2420亿），投资者净多头增加54亿，其中铜独占约50亿。
用大白话说＝ 整个大宗商品市场在收缩，但做多铜的钱反而在涌入——铜几乎是唯一被追捧的品种。
摩根大通点出铜面临三重供应风险：① 南美柴油短缺影响矿山运营 ② 厄尔尼诺令东南亚和赞比亚更干旱、智利秘鲁降雨增多 ③ 智利可能爆发罢工。
这反映出资金押注的逻辑：不是铜需求突然暴涨，而是供应端出问题的概率在升高，多头在提前布局。
天然气冬季会紧缺吗？
TTF价格当周暴跌9.4%，天然气持仓总值降5%至2350亿美元，净资金流出34亿。
但摩根大通关注到一个异常信号：卡塔尔液化天然气船在通过霍尔木兹海峡时更频繁地"暗航"（关闭船舶定位系统以避免追踪），9月已记录至少7次暗航驶离海湾，船货均运往亚洲。
用大白话说＝ 虽然比8月零通行已经好转，但航运活动仍远低于正常水平——海峡通行没恢复，冬季气源就有缺口风险。
摩根大通维持判断：冬季天然气供需偏紧、价格高位、波动加大。
美国柴油出口禁令能管用吗？
美国柴油价格升至历史高位，库存降至历年9月最低，限制出口的政策提议再次浮出水面。
摩根大通的判断比较微妙：实施30天出口禁令加上《琼斯法案》豁免，短期效果可能好于预期——能快速补库存、压低国内柴油价格和裂解价差。
这意味着→ 但这有保质期：一旦库存恢复正常，出口限制会反噬美国炼油产能，经济可行性面临挑战。用大白话说＝ 短期止痛药有效，长期吃下去会伤身体。
中美贸易进展对农产品冲击大吗？
农产品持仓基本持平，维持在4270亿美元。
中美新成立的贸易委员会同意将双方各300亿美元商品关税大幅下调至约1%最惠国税率，涵盖美国农产品但不含大豆。
这意味着→ 美国产农产品对中国民营买家的竞争力会提升，但大豆被排除在外，而大豆才是中美农产品贸易的最大单品。
摩根大通认为近期元首会晤给农产品带来的新增利好有限，符合此前预期。
下一阶段盯什么？
摩根大通经济学家仍预计2026年下半年经济将周期性回升并保持强劲增长，PMI改善正从科技行业向其他行业扩散。
但大宗商品市场的核心验证节点有两个：铜的三重供应风险会不会兑现，以及天然气冬季供需格局是否如预期般偏紧。
用大白话说＝ 宏观经济在好转，但大宗商品的故事不只看需求——供应端的意外才是接下来最大的变量。
市场有风险，内容仅供研究参考，不构成投资建议。