美光财报前瞻：价格驱动超预期，景气持续期与回购成核心看点

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超预期靠的是涨价还是卖得多？

瑞银预计8月季度DRAM位元出货环比仅增3%，平均售价却环比涨23%；NAND同样：出货增4%，售价涨23%。这意味着→ 营收和利润的跳升几乎全由价格推动，量只是个位数。

标准DDR产品售价环比涨24%，与瑞银对行业合约价约26%涨幅的判断基本一致。

HBM（高带宽内存，给AI芯片配套的高端存储）营收约35亿美元，位元增长9%，售价涨10%。用大白话说＝连最热门的AI存储，出货增速也不算快，钱主要是靠涨价赚的。

HBM的利润率优势已大幅收窄。8月季度HBM每GB售价约14.06美元，标准DRAM约13.83美元，几乎持平。2025年初HBM售价还是标准DRAM的四倍以上。

由于HBM制造成本远高于标准DRAM，当季HBM毛利率约68%，反而低于标准DRAM的约91%。这意味着→ 现在做HBM单看毛利率，还不如做普通内存赚钱。

瑞银预计存储厂商正在重新拉大价差，到2027年四季度HBM售价约31.11美元，约为标准DRAM的1.8倍，HBM毛利率届时回升至约85%。

美光披露了16份战略客户协议，约定最低累计收入约1000亿美元，附带约220亿美元现金存款及财务承诺。协议固定价格约为每GB 10.5美元，保持至2028年11月季度。

同期开放市场浮动价格已升至每GB约23美元。用大白话说＝长协相当于在低价时锁了一大批订单，现在市场价翻倍了，但那批货还得按原价卖。

瑞银预计11月季度开放市场价还会涨约10%，但混合平均售价只涨高个位数。这意味着→ 开放市场涨价的收益只有部分落到美光账上，长协压住了上修空间。

瑞银最新渠道调研显示，DRAM订单满足率仍在60%左右——想买的量，只能拿到六成。

2027年服务器DDR位元需求预计同比增长约80%，服务器与存储用SSD位元需求增长可能超过100%。瑞银判断DRAM至少到2028年二季度仍将供不应求。

中国厂商扩产已纳入模型：长鑫存储DRAM位元份额预计由2025年约7%升至2027年约9%；长江存储每年约4.5万片新增产能中，约3万片转向DRAM而非NAND。这反映出 NAND涨价周期反而被拉长，瑞银预计NAND价格要到2027年三、四季度才见顶。

近期分歧不大，远期分歧显著。2027年每股收益：瑞银预测212.17美元，市场164.71美元，高出约29%；2028年分别为277.19美元和169.32美元，高出约64%。

市场预期2028年盈利与2027年大致持平；瑞银认为紧缺会再延续一年，价格回落从2028年下半年才开始。

用大白话说＝市场觉得明年就是顶了，瑞银觉得后年才见顶——赌的是景气多撑一年。

与《芯片与科学法案》相关的回购限制将于2026年12月9日解除。瑞银预计美光从2027年2月季度起每季度回购约200亿美元，迅速升至每季度400-500亿美元。

按模型测算，2027财年回购约1005亿美元，2028财年约1925亿美元，2029财年约2100亿美元。自由现金流足以支撑：2027财年约1470亿美元，2028财年约2013亿美元。

平均稀释股本将由2026财年约11.51亿股降至2029财年约8.73亿股，三年减少约24%。这意味着→ 即便营收回落，股本收缩也会对每股收益形成缓冲。但瑞银预计9月30日电话会不会有太多回购细节——限制解除前，公司大概率不愿提前承诺。

市场有风险，内容仅供研究参考，不构成投资建议。