摩根士丹利：中国房地产拐点初现，还是昙花一现？

自3月以来，二手房成交意外反弹，关于中国房地产是否将出现拐点的讨论再度升温。

摩根士丹利在5月20日发布的最新报告中给出了审慎的答案：建议等待更多明确信号，因为第一阶段的估值修复已计入成交持续增长的预期。

反弹真实存在，但持续性存疑

摩根士丹利承认，近期二手房成交的强劲反弹或表明部分一二线城市最差的时期已过。

然而报告同时列出了对持续性持怀疑态度的几大理由：宏观与房地产指标改善有限；新房与二手房走势出现分化，二手房成交回暖可能通过更具竞争力的定价蚕食新房销售，而非带动整体需求扩张；购房者信心仍然偏弱，一二线城市预期房价下跌的居民比例甚至较2025年3月进一步上升。

摩根士丹利将2026年全年总销售量预测上调3至4个百分点至同比基本持平，预计2027年将出现低单位数百分比的下降，在此期间房价月环比仍将呈持续但温和的下行趋势。

报告将5月至8月定为验证拐点是否真正形成的关键观察窗口，建议投资者密切跟踪中介门店来访量、二手房挂牌量及挂牌价、成交结构以及租金水平。

若下半年销售维持强劲，二手房价格可能转为月环比上涨，但所需时间或长于2014至2015年复苏周期——彼时一线和二线城市在成交量反弹后分别约3个月和9个月实现价格环比转正，而当前宏观、人口及市场环境的利好程度相对较弱。

估值已超牛市均值，精选个股优于纯贝塔博弈

估值层面，摩根士丹利发出警示：无论是2028年预期市盈率，还是企业价值/预售额倍数，均已超过2016至2020年牛市期间的平均水平。

当前市值对应的国企开发商历史峰值核心利润市盈率约为4.5倍，而峰值利润水平较2028年预测高出逾2.5倍。鉴于开发商杠杆受限、拿地策略趋同以及存量库存持续拖累，其中期销售、利润率和净资产收益率不太可能恢复至下行周期前水平。

在此背景下，摩根士丹利认为行业整体风险回报偏向下行，建议等待拐点信号更加明确，同时筛选既受益于行业回暖、也具备自身改善能力的真正受益标的。

但即便市场企稳，鉴于长期人口结构面临挑战，摩根士丹利仍认为各城市之间呈现不均衡、L形复苏的可能性更大。