大摩闭门会：中国资产短期有相对机会，真正拐点仍待多重验证
Alina Collins
摩根士丹利闭门会议判断，全球风险资产重新定价之下中国A股存在短期相对跑赢条件，但中期拐点仍需房地产止跌、消费修复与资本流动预期三重验证——结论偏向克制。
全球在跌，为什么大摩反而觉得中国有短期机会？
会议拆解出三个全球压力点：美联储宽松预期被重估（就业和通胀太有韧性，市场开始担忧重新加息）、中东局势推高油价、AI长期投资回报尚未跑通。
这意味着→ 海外资金集中押注的AI硬件和科技股正在承压，而A股资产结构更分散，受这一轮冲击的敞口更小。
另外两个"缓冲垫"：全球资金对A股直接参与度低，外资流出冲击有限；若波动持续升级，国家队有可能对方向型ETF形成有条件托举。
资金信号怎么看？为什么操作上更倾向A股而非港股？
5月出现边际负面信号：被动资金流入明显下降，主动资金流出覆盖了被动流入，整体净流出。
南向资金同期也出现小幅净流出，体量不大、尚未成趋势，但对港股流动性形成边际压力。
用大白话说＝ 外资在撤、南下资金也在松手，港股两头受压；A股至少还有"国家队托底"的预期差——所以短期选A股。
"不对称开放"是什么意思？和日本当年有什么不同？
会议将近期资本管制定性为"不对称开放"：对外资流入保持开放，对内资流出做宏观审慎管理，收紧灰色渠道、引导资金回归QDII（合格境内机构投资者，即官方批准的境外投资通道）、南向通等受监管渠道。
会议援引90年代末日本案例：日本彻底金融自由化后，民间储蓄大量出海，代价是汇率完全交给市场、波动大幅加剧。
这反映出 中国当前选择的路径恰好相反——经常账户顺差创高位，但金融账户出现大额逆差，说明贸易赚的钱并没有自动变成人民币升值压力，资本出去的速度比进来的快。
房地产的"小阳春"能持续吗？
三至四月25城二手房成交同比明显上升，但会议判断这更多是去年下半年积压刚需的集中释放，不是自然复苏。
进入5月成交已降速，城市分化明显：有新政策支撑的深圳、广州仍有韧性，北京、天津增速放缓。
两个关键变量决定后续走势：二手房业主卖出后是否重新加杠杆置换，以及新房库存去化是否完成——目前一二线和三四线库存均处高位，大多数城市靠"以价换量"。会议对2026至2027年全国地产仍持谨慎态度。
AI超级周期还成立吗？存储降规是真问题还是借口？
会议维持AI中长期超级周期判断，援引黄仁勋表述：AI不是替代软件工程师，而是放大软件产值，基础设施建设将持续驱动服务器、光通信、存储、电源、散热等硬件链。
近期存储降规讨论，会议倾向认为是资本市场寻找获利了结理由，非需求实质转弱。
但真正的风险在后面：中国存储扩产若以一年一厂的节奏推进，到2028年下半年全球存储周期将需要更谨慎看待。这意味着→ 短期降规是噪音，中期供给冲击才是硬约束。
合肥模式这么成功，为什么内需还是起不来？
合肥通过政府扮演产业规划者与早期风险资本角色，成功培育了京东方、长鑫存储、蔚来等龙头——工业增速与出口表现强于全国。
但即使是合肥，社零增速并未同步领先，部分价格指标仍有通缩压力。用大白话说＝ 产业政策能把工厂建好、把东西卖到海外，但赚到的钱没有流向居民口袋。
这反映出 结构性根源：地方政府退出一个项目后，资金继续投向下一轮战略产业，而非消费、社保和居民部门；税收结构更依赖生产环节，激励机制指向产能而非消费。真正的再平衡需要财政、社保、考核和公共服务体系一起向居民倾斜——这是判断中国内需拐点能否到来的核心悬念。
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