大摩：科技巨头AI资本强度超互联网泡沫峰值，5200亿折旧压力待释放
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摩根士丹利最新研报指出，五大云巨头的AI资本支出占收入比已超越2000年互联网泡沫峰值，未来三年5200亿美元折旧将集中释放，利润率面临历史性压力。
资本支出强度到底有多夸张？
亚马逊、谷歌、Meta、微软、甲骨文五家巨头的资本支出占销售额比率，预计2026年达36%、2027年达44%、2028年达42%，全面超过互联网泡沫时期通信行业32%的历史峰值。
这意味着→ 当前AI投资周期的烧钱强度，在历史上已无可比先例。
如果把融资租赁（公司不直接买设备、而是长期租用并承担大部分费用的一种安排）也算进去，数字更惊人：微软FY27的比率从50%跳到64%，甲骨文同期从115%飙到189%。
用大白话说＝ 甲骨文每赚1块钱收入，要花将近2块钱在AI基础设施上——这已经不是"投资"，更像是押上全部身家的豪赌。
钱花得比赚得快多少？
过去9个月，市场对五大巨头2026至2027年资本支出的预测合计上调了约9000亿美元。单看个股：谷歌上调139%，甲骨文上调175%，Meta和亚马逊分别上调85%和81%。
但营收预测的上调幅度远远跟不上。这意味着→ 资本支出与营收之间出现了越拉越大的"剪刀差"——钱花出去了，但收入还没跟上来。
这反映出一个核心矛盾：市场相信AI需要巨额投入，却还没看到与之匹配的收入增长证据。
报表上看不到的隐形账单有多大？
采购承诺（purchase commitments，已签约但尚未交付的订单）方面，六家巨头合计接近9820亿美元——谷歌3320亿最高，Meta 2380亿，亚马逊1550亿，微软1420亿，英伟达1040亿，甲骨文110亿。
尚未启动的租约承诺合计超过8220亿美元，加上已在表内的经营租赁1790亿、融资租赁860亿、以及藏在应付账款里的未付资本支出约1100亿。
用大白话说＝ 财务报表上的数字只是冰山一角；这些巨头在表外还背着将近两万亿美元的隐形杠杆，实际经营风险远超报表所呈现的水平。
"折旧海啸"是怎么回事？
摩根士丹利估计，微软、甲骨文、Meta和谷歌未来三年累计折旧费用将超过5200亿美元。压力最大的是甲骨文——折旧占营收比从FY25的7%升至FY28的28%；Meta从9%跳到19%。
目前大量资本支出还停留在"在建工程"（CIP，即还在建设中、尚未投入使用的资产）科目，尚未开始计提折旧。这意味着→ 真正的利润冲击被会计规则暂时掩盖了。
数据印证：甲骨文、Meta和谷歌的在建工程余额过去一年分别增长了约200%、90%和55%——这些"定时炸弹"一旦完工转入固定资产，折旧费用将加速释放。
利润率靠什么撑住？
企业要维持利润率，只有两条路：要么其他费用同步下降来腾空间，要么营收大幅增长来对冲折旧。
但当前的"剪刀差"格局——资本支出预测远超营收预测——使第二条路的实现难度持续上升。
这反映出AI投资周期的根本风险：巨头们赌的是未来营收能追上今天的投入，而一旦AI商业化速度不及预期，利润率的下滑将不是渐进式的，而是断崖式的。
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