全球债券市场抛售潮已正式进入“残酷”阶段

战争终将结束，硝烟终将散去。彼时，霍尔木兹海峡的油轮航运将恢复正常，国际油价也将重返战前轨道。然而，有一样东西恐怕很难回头——那就是长期利率。自新冠疫情引发全球债务狂潮以来，长期利率便踏上持续上行之路；今年2月战争爆发后，更是再度跃升一个台阶。

长期利率由两部分构成：一是市场对相应期限内货币政策走向的预期；二是投资者持有长期政府债券所要求的风险溢价。一旦市场认定财政政策已积重难返，这一风险溢价便会水涨船高。从这个角度看，长期收益率高企，本质上是市场为防范政府"开动印钞机、通胀稀释债务"而购买的一份保险。

市场的忧虑并非无中生有，背后有三重原因。其一，疫情期间各国财政赤字规模空前，远超历史任何时期。其二，疫后数年赤字始终居高不下，远超疫前常态，某种深层结构性失衡已然显现。其三，这绝非美国一国之困，而是整个G10的集体困境——各国债券接连涌入市场待消化，长期收益率承压上行，实属必然。

战争的爆发，让这一切雪上加霜。它撕裂了美欧之间的战略互信，令欧洲扩充国防开支的压力陡然上升。与此同时，地缘政治的不确定性全面升温：俄罗斯会不会趁北约盟约松弛之机，在波罗的海方向搞一次试探性冒险？中国在其周边势力范围内的强硬姿态，又将走向何方？这些变量背后蕴藏着大量难以预判的连锁风险，而所有风险最终都将转化为同一个结果——更大的赤字，更多的债务。

上方图表是我去年十月《全球债务危机》一文的更新版本。蓝线是市场每日可见的10年期政府债券收益率；红线则是平时较少被关注、却更令人警惕的10年期10年远期收益率——可以将其理解为一笔20年期收益率中，剔除前10年后所剩的"远端溢价"。红蓝两线之间的差距越大，意味着市场持有长期债务所索取的风险溢价越高。

两点值得特别关注。第一，这一趋势具有明显的全球共振特征——红线在各主要经济体普遍走高，折射出疫情期间及其后数年各国财政集体"放水"所埋下的隐患。第二，各地还不乏各具特色的风险爆发点：日本债券市场在今年2月大选前夕出现剧烈震荡，英国长期收益率近期也持续承压走高。在全球债务高企的背景下，任何一个局部危机都可能引发蝴蝶效应，冲击其他市场的稳定。

放眼G10成员国，我认为唯有英国正在切实推进财政整顿，直面自身失衡。其余各国，不过是在掩耳盗铃。照此下去，长期收益率必将继续攀升，直到各国政府真正听懂市场发出的警示信号，财政政策切实走上修复正轨为止。

关于作者：Robin J. Brooks，现任布鲁金斯学会全球经济与发展项目高级研究员，曾任国际金融协会（IIF）首席经济学家及高盛集团全球外汇首席策略师。