华尔街最受关注的美股策略师，如何给标普500定价？

Lori Calvasina 是华尔街最受机构投资者关注的美股策略师之一。她从2000年入行，职业生涯跨越25年，早年深耕小盘股研究，历任瑞士信贷、花旗等顶级投行，2017年起担任 RBC 资本市场美股策略主管。她以数据驱动著称，坚持用量化模型对抗市场情绪，在同行中被戏称为"数学极客"。

在最新一期播客中，她给出标普500的目标价 7,900点。核心逻辑是：市场估值虽不便宜，但AI驱动的盈利快车道远未终结，企业供应链韧性为2026年提供了充足缓冲，而情绪与政治面的边际改善，正在为美股创造比表面数字更扎实的上行基础。

以下是Lori Calvasina 的主要观点：

最看涨的预测，却只有个位数上行空间

Lori 目前对 S&P 500 设定的12个月滚动目标价是7,900点，是华尔街当前最高预测之一。但她自己也坦言，这并不算什么激进的押注，从近期价格算起，潜在涨幅已不足6%。这个看似矛盾的现象，其实精准地描绘了当前市场的真实处境：估值不便宜，但也没有贵到需要大幅撤退的程度。

当前 S&P 500 的远期市盈率约为23.6倍。去年夏秋高峰期曾触及28倍，与新冠疫情高点齐平，彼时 Lori 将其定性为"AI 恐慌性泡沫"。伊朗战争引发的9.1%最大回撤，只将估值短暂压低至21-22倍区间，随后迅速反弹。市场没有变便宜，但也没有回到极度危险的高位——这正是她维持"建设性但不亢奋"立场的核心估值依据。

一套穿越情绪的五模型体系

Lori 的目标价是由五个独立模型交叉验证后取保守估计而来。

五个模型覆盖了投资者情绪、股债相对吸引力、估值与盈利、GDP增速以及美联储政策路径。其中跨资产模型当前最为乐观，指向13-14%的潜在回报，且过去两年准确性最高。情绪模型则作为反向指标运作——3月极度悲观时发出强烈买入信号，如今已回升至接近中性，对应约10.8%的预期回报，但她警告，一旦情绪升至均值以上，这一正面信号将随时翻转。

今年新增的美联储模型尤为值得关注。Lori 将10年期国债收益率、联邦基金利率与通胀数据输入一个追溯至1960年代的回归模型，为不同宏观情景提供合理PE基准。

在她的基准假设下（CPI 3.3%、利率不动、10年期国债升至4.5%），合理PE约为24.1倍，对应目标价7,929点。若情景恶化至CPI 3.8%、加息两次、10年期国债升至5%，合理PE将降至22.7倍，公允价值约7,468点；若在此基础上再叠加盈利下修5%，目标价将跌至6,326点。这套压力测试的意义不在于预测灾难，而在于让投资者提前知道"如果真的变坏，底在哪里"。

AI快车道 vs. 其余所有人

本期播客中最具实操价值的框架，是 Lori 对美股盈利"快车道与慢车道"的划分。快车道是一切与AI相关的板块——科技、半导体，2026年盈利增速大幅领先市场；慢车道则是其他几乎所有板块，盈利预期基本持平甚至面临下修压力。能源与材料是两个例外，因受地缘政治与大宗商品周期驱动，同样进入了增速靠前的行列。

她特别指出，许多宏观投资者因不熟悉S&P 500的盈利构成，看到中东局势就本能地悲观，认为必然拖累美股整体盈利。这个逻辑对"慢车道"有一定道理，但对AI科技核心板块几乎不适用。这种认知落差，恰恰是当前市场存在的结构性机会。

板块配置上，Lori 超配材料，因其估值吸引力高、金属与矿业盈利修正向好；对能源持中性但积极的看法，认为其估值从未真正变贵，是被市场长期忽视后正在重新被发现的板块；对科技整体中性，因为软件估值便宜、盈利修正稳健，但半导体估值偏高，拉高了整个板块的平均水位。

2026有缓冲，2027才是真正的考验

Lori 并不回避风险，但她认为风险的时间坐标被市场误判了。她在大量财报电话会记录中发现，美国企业普遍建立了6至12个月的库存与对冲缓冲——有医疗公司储备了一年的聚合物原料，有企业在地下洞穴中储存了一年的氦气。这些缓冲的存在，意味着中东地缘压力对2026年盈利的冲击相当有限。

历史也支持这一判断。回顾2018年贸易战与2022年俄乌冲突，当年的财报季都相对平稳，真正的盈利下修发生在次年——2019年与2023年。这一次，2026年的保护层大概率延续，但当对冲陆续到期、库存需要以更高价格补充，那些隐性成本将在2027年集中显现。这不意味着灾难，但投资者需要提前将视线移向下一年。

9%的回撤，市场做对了什么

伊朗战争引发的9.1%峰谷回撤，在当时引发了广泛争议——有人认为市场反应过度，也有人认为远远不够。

Lori 的判断是：市场做了正确的事。在没有将衰退纳入基准预期的情况下，这个幅度的调整恰好反映了合理的风险定价。新冠疫情与历次关税冲击，已让美国大型企业深刻学会了供应链韧性管理，这种抗压能力在这次财报季中得到了广泛验证。

中期选举：被忽视的政治催化剂

Lori 注意到了一个许多人尚未察觉的市场信号：过去两周，预测市场上民主党横扫的概率悄然下降，共和党横扫的概率正在上升。

历史上，中期选举年往往是总统任期内股市表现最弱的一年（2018、2022均如此），但共和党持续掌控国会的预期，正被投资者解读为更友好的商业环境，并可能是近期市场持续反弹背后被低估的隐性驱动力。她指出，市场往往对这类边际变化反应最为灵敏，而不是等到结果落地才动。

成长优于价值，美股优于非美，小盘等待时机

在风格与地域配置上，Lori 旗帜鲜明地偏好成长股而非价值股，美股而非非美市场。她观察到，伊朗战争期间美股与非美股票的估值出现了罕见的方向性背离——美股PE收缩，欧洲与澳加市场PE反而抬升，战后这一窗口已基本收窄，但美股在基本面韧性上的相对优势依然成立。

小盘股是她长期看好但需要等待时机的方向。盈利拐点正在形成，CFTC数据显示净空头仓位依然庞大，存在显著的逼空潜力。但真正的超额收益窗口，她预计要到2027年才会打开——届时AI驱动的大盘科技股盈利动能可能相对减弱，而小盘盈利复苏的能见度将更高。