花旗路演：AI硬件需求从GPU向网络、CPO、封装扩散
nashnova research
花旗完成美国投资者路演，核心结论是AI硬件增长正从GPU向网络芯片、CPO、先进封装和电力基础设施全面扩散，台湾供应链可见度仍高，但整个周期最终取决于云厂商能否从AI投资中赚回足够的钱。
AI硬件的钱，正在从GPU流向哪里？
花旗判断：AI硬件增长的主线正从GPU和加速器，向网络芯片、定制ASIC、光电共封装（CPO）、先进封装、电力基础设施扩散。
这意味着→ 投资者不能只盯GPU一条线，围绕GPU的配套环节正在变成新的增长引擎。
市场常引用的台积电AI收入指标主要覆盖GPU和ASIC，没有充分反映网络芯片和CPU的增量。用大白话说＝ 台积电的AI蛋糕比账面数字显示的更大。
台积电的AI机会到底有多宽？
花旗认为台积电几乎处于每一项重大AI硬件变革的核心，机会远超GPU和ASIC口径——网络芯片、AI CPU、硅光子（用光而非电传输信号的芯片技术）、先进封装都在贡献增量。
2027年增长预计更强：受益于2纳米全年收入贡献、3纳米AI芯片放量及潜在提价，出货量、产品组合和均价有望同时拉动增长。
英特尔方面，花旗认为其先进制程产能需优先服务自家CPU，外部代工客户导入仍需较长认证周期，短期内难以实质性挑战台积电。
先进封装：谁在吃台积电外包的红利？
花旗判断台积电会优先把资源投入晶圆制造和SoIC等差异化封装，更多后道工序外包——日月光投控和矽品因此受益。
日月光投控不只靠台积电外包，自身也在发展全流程先进封装能力（如FoCoS），更直接地获取高价值AI封装收入。管理层预计尖端先进封装收入可增长至约两倍。
这意味着→ 随着小芯片、HBM（高带宽存储器）、硅光子和复杂互连技术铺开，封装的价值量和技术门槛同步上升，有望结构性改善利润率。
CPO什么时候真正落地？
CPO（光电共封装，把光通信模块直接集成到芯片封装上）同时解决数据传输带宽和功耗两大瓶颈，花旗认为这是AI硬件中最明确的结构性变革之一。
花旗区分了两个时间表：交换机层面的CPO距离落地更近，预计先放量；直接在GPU封装旁集成CPO仍需两到三年。
短期瓶颈在外置激光源和光纤阵列单元（FAU）产能，这解释了Lumentum、康宁等供应商大幅扩产的原因。花旗认为大立光凭借高精度自动化能力，有望在难度最高的光纤阵列对准工序上抓住机会。
联发科和创意电子：谷歌TPU带来多大增量？
花旗认为联发科在谷歌TPU未来几代中的角色将显著提升，初期目标份额15%–20%，后续仍有提升空间。
当前TPU v8这一代，联发科负责I/O和SerDes（串行器/解串器，负责芯片间高速数据收发）；下一代将扩展到部分计算功能。这意味着→ 联发科单颗器件收入将明显提高，收入增速可能远超TPU出货量或份额的增速。
花旗同时指出风险：谷歌与联发科未来一个项目预计采用英特尔EMIB-T技术，该技术在超大规模量产中的验证仍不充分，初期良率和产量可能受限。
鸿海和供电架构：下一个周期靠什么涨？
鸿海今年增长靠AI机柜出货量增加；明年随供应链从GB300转向Vera Rubin，单台机柜价值提升——即使出货量增速放缓，收入和利润仍可显著增长。
在供电架构上，花旗认为800V直流供电（800VDC）战略上有吸引力，但并非Rubin的必选项。新建数据中心更有动力采用800VDC，现有设施仍可用其他方案。用大白话说＝ 800VDC会逐步普及，但不会一夜之间全面铺开。
花旗强调：无论是否采用800VDC，电源管理芯片和电容器短缺仍是重要制约。台达电在高功率数据中心基础设施领域具备结构性优势，但800VDC实际普及速度可能低于市场预期。
AI基础设施投资周期：能撑到2028年以后吗？
BULL
供应链可见度高
台湾供应链从台积电到日月光，未来两年订单能见度依然清晰。
增长引擎在扩散
从GPU扩展到网络、CPO、封装、电力，投资主线在变宽不是变窄。
单价持续提升
2纳米放量、机柜升级、封装复杂度提高，每一环都在涨价。
BEAR
商业回报未验证
云厂商能否从AI投资中赚回足够的钱，这个验证节点尚未到来。
新技术量产有风险
英特尔EMIB-T、800VDC等技术路线，在大规模量产中仍缺验证。
最大长期风险
花旗明确指出，商业回报验证是贯穿整个周期的最大不确定性。
用大白话说＝ 短期订单是实的，但整个周期能不能走完，最终要看云厂商花出去的钱能不能赚回来——这张底牌还没翻。
市场有风险，内容仅供研究参考，不构成投资建议。