中信证券：把握A股年内最后进攻窗口，非机构重仓股弹性更大

nashnova research

今天发布阅读约 4 分钟

中信证券判断A股正处于产业超级周期后段，机构重仓股超额收益已见顶，建议积极把握年内最后的进攻窗口——历史复盘显示，非机构重仓的小票在这一阶段弹性明显更大。

什么叫"产业超级周期后段"？历史上发生过什么？

产业超级周期(一轮由某个大产业——比如AI——驱动的、持续数年的牛市阶段)走到后段，意味着领头的机构重仓股已经涨得差不多了，超额收益见顶。

中信证券复盘了三个类似阶段：2009年、2015年四季度、2022年二季度——每一次机构票见顶后，都出现了一轮非机构小票创新高、带动板块形成"双顶"结构的行情。

以2015年三季度大盘快速回撤后的分化为例：9月15日至年末，低持仓小票组合累计涨83.2%，远超机构高持仓组合的54.1%。这意味着→ 在周期后段，不被机构扎堆持有的股票反而跑得更猛。

第一重：AI商业化预期正在调整。 算力投入没停，但前沿模型公司的"赚钱天花板"被市场看到了——据Ramp数据，OpenAI和Anthropic约80%企业收入来自前1%的客户，且8月这批重度用户人均AI支出环比下降9.7%。用大白话说＝最舍得花钱的那批客户已经开始缩手了。

第二重：盈利增速顶点临近。 中信预计全A非金融板块盈利同比增速顶点可能在2026年四季度出现，之后在科技高基数和商品价格涨速放缓下缓慢下行。这意味着→ 机构投资者对明年不敢太乐观，不愿在当前位置重仓加码。

第三重：美联储偏鹰。 截至9月18日，市场隐含的年内再次加息概率已达90.1%，预计本轮累计加息100个基点。偏紧的流动性环境直接压制机构票的反弹空间。

据中信渠道调研，截至9月11日样本活跃私募仓位73.0%，低于历史中位数76.4%，处于2020年底以来约29%分位。

9月市场已经集中消化了美联储加息、AI放缓、高油价等多重利空。这意味着→ 坏消息大部分已经"定价完毕"，情绪周期处于低位，反而为短期进攻提供了发动基础。

中信判断，考虑到中秋和国庆长假因素，进攻窗口更可能在三季报前后（10月）开启，届时情绪转热甚至可能提前计价明年的乐观预期（提前估值切换）。

科技领域重点关注两类：一是受益于制造复杂度提升的光通信新技术、PCB、先进封装；二是有明确量增逻辑的晶圆制造、燃气轮机。其中非机构重仓个股弹性更大，北美链或相对占优。

非科技领域则聚焦能化板块和有出海潜力的头部券商。这反映出中信的核心逻辑：高利率下市场K型分化加剧，资金会重新向AI和出海两条主线集中。

中信明确给出了两个验证节点：一是三季报催化下能否形成有效的二次进攻，二是非机构重仓股能否突破前高。

用大白话说＝如果10月三季报出来后小票确实发动了一波、并且涨过了前一轮的高点，这套"周期后段、小票跑赢"的框架就被验证了；反之则需要重新评估。

市场有风险，内容仅供研究参考，不构成投资建议。