大摩：中国云厂AI算力ROIC达13%-20%，阿里云最具优势
Nashnova编辑部
摩根士丹利测算中国云厂商AI算力投资回报率（ROIC）为13%至20%，低于美国的25%-50%，但认为随着GPU成本下降和推理需求扩张，回报曲线存在显著上行空间；阿里巴巴被列为最具优势标的。
中国云厂的AI算力，投多少能赚多少？
摩根士丹利首次将北美ROIC分析框架引入中国市场，测算出中国云厂商AI算力ROIC区间为13%至20%，美国同行则为25%至50%。
这意味着→ 同样一块钱投进AI算力，中国云厂赚回来的只有美国的一半左右——差距是结构性的，不是效率问题。
核心拖累在于硬件成本：中国每台服务器资本开支约为美国同类配置的三倍，直接压低了回报率。
但报告同时指出，GPU硬件降价、推理需求放量、模型迭代提效三条线若兑现，回报曲线有显著上修空间。
三条赚钱路径，各自算的什么账？
自建GPU IaaS（自己买服务器、建机房出租算力）：基准情景下营业利润率约44%、ROIC约13%，现金回收期约三年。用大白话说＝利润率看着不低，但前期每台服务器要砸800万元，重资产拖累回报率。
租用算力（向第三方租服务器再转租）：无需前期资本开支，营业利润率约20%。这意味着→ 利润率比自建低，但胜在灵活——需要快速补算力缺口时，这条路最快。
MaaS（模型即服务）（把训练好的模型以API形式卖推理服务）：毛利率76%、营业利润率53%、ROIC约19%，现金回收期约两年半——三条路里利润率最高。
但MaaS对推理占比和吞吐量高度敏感：推理占比偏低，同样的资本投入可能录得亏损。
为什么大摩最看好阿里？
阿里巴巴被列为最具优势标的，理由是"三条路都能跑"：最大规模AI基础设施 + 成熟云业务体系 + 通义千问（Qwen）模型能力经过验证，在IaaS、租用、MaaS三条路径下均可实现可观回报。
摩根士丹利给予阿里美股"增持"评级，目标价180美元，较当前价格有约45%上涨空间。
这反映出 大摩判断阿里在三条路径中的ROIC可见度，优于同行——即便腾讯资本开支已折年化超2000亿元，形成竞争压力。
阿里云现在的利润率为什么这么低？
AI算力增量业务的营业利润率测算为44%，但阿里云整体利润率目前仅11%-12%——落差巨大。
用大白话说＝ 新业务赚钱，但老业务拖后腿：传统低利润率云业务、早期基础设施折旧、研发和人员成本三重压制。
MaaS是弥合差距的关键维度：阿里目标年末MaaS年化经常性收入（ARR）超300亿元。这意味着→ 如果AI收入占云业务比例向50%靠拢，同时推理占比和吞吐量持续提升，利润率有望逐步向53%的基准情景靠拢。
中美差距的根源在哪里？
MaaS场景下，中国在token吞吐量上略胜一筹：4000 TPS/GPU 对比美国2750，部分受益于更小模型、更广泛的混合专家（MoE）架构（一种让模型只激活部分参数来提高效率的设计）和更高的KV缓存效率。
但中国MaaS的ROIC仅19.5%，美国则为46.2%。这意味着→ 吞吐量优势被两个因素吞掉了：推理占比偏低（50% vs 美国65%）和定价压力更大。
大摩认为缩小差距的三条核心路径是：GPU硬件成本持续下降、模型迭代效率提升、算力分配从训练向推理加速转移。这三个变量能否如期改善，是中国AI算力回报曲线能否向上修复的关键验证节点。
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